Un point sur les résultats du troisième trimestre 2009 de Goldman Sachs, JP Morgan, Citi, Bank of America et Morgan Stanley.

Une revue des résultats est effectuée comparativement aux résultats du deuxième trimestre 2009, avec une importance particulière accordée à la partie Fixed Income de la Banque de Financement et d'Investissement.

Doivent suivre dans une deuxième partie les banques suivantes : Crédit Suisse Deutsche Bank, RBS, Barclays, HSBC, BNP Paribas, UBS et Société Générale.

Les aspects suivants vont être abordés :

- évolution des résultats relativement au deuxième trimestre 2009 ;

- analyse spécifique sur les activités de Fixed Income ;

- impact de l'évolution des spreads des banques sur la valorisation de leurs propres dettes ;

- suivi des assouplissements comptables permis récemment par les normes comptables internationales IASB ou FASB.

Données en milliards de dollars.

Comme prévu, les résultats de Citi et Bank of America au troisième trimestre 2009 n'ont pu survivre à leur niveau du deuxième trimestre qui avait été porté par des cessions exceptionnelles d'actifs. Citi est juste à l'équilibre (+0,1) et Bank of America affiche une perte (-1,0).

JP Morgan (+3,6) a inversé la tendance et s'est mieux comportée que Goldman Sachs (+3,2), qui a déçu. JP Morgan est parvenue a maintenir son niveau d'activité exceptionnel dans le Fixed Income alors que Goldman Sachs s'est essoufflée. Ces deux banques génèrent toutefois un niveau de profits bien supérieur à celui des autres banques., loin devant les autres, des profits supérieurs à 3 milliards de dollars.

Morgan Stanley présente des bénéfices de 0,8 milliards de dollars qui peuvent s'expliquer par l'impact moins défavorable de ses propres spreads sur la valorisation de sa dette.

Globalement, les résultats cumulés du troisième trimestre 2009 des 5 banques atteignent 6,7 milliards de dollars, soit la moitié de ceux du deuxième trimestre 2009, avec 13,6 milliards de dollars cumulés.

Les bénéfices de spéculation en Fixed Income se sont poursuivis mais à un niveau moindre qu'au deuxième trimestre 2009 (exceptés Bank of America, voire Morgan Stanley, mais dont les niveaux d'activité étaient bien inférieurs aux 3 autres au premier semestre 2009) et surtout par rapport au premier trimestre 2009. Je comprends que les banques ont continué à se nourrir de marges importantes sur le dos de leurs clients et à spéculer efficacement autour des produits qu'elles proposent à leurs propres clients.

La situation économique ne s'est pas franchement améliorée, ce qui pourrait continuer à peser dans les résultats des activités de crédit en banque de détail.

Certes la tendance est au remboursement des aides du gouvernement US, mais uniquement grâce aux cessions exceptionnelles d'actifs et aux résultats mirobolants dans le Fixed Income du premier semestre 2009, qui pour ces derniers montrent des signes d'essoufflement.

Les banques qui paraissaient malades début 2009 en ont profité pour exiger des marges élevées de leurs clients, mais la récréation est sifflée dans plusieurs cours.

Les banques affichent des ratios prudentiels Tier 1 et Core Tier 1 bien supérieurs aux ratios minimaux, elles procèdent à des augmentations de capital. Non seulement en raison du probable durcissement de contraintes réglementaires à venir mais également du contexte économique incertain.

Car la vision de leurs comptes semble indiquer qu'en cas de stagnation de l'économie les pertes de la partie banques de détail ne pourraient peut-être plus être compensées par les bénéfices des parties banques de financement et d'investissement.

Ne manquez pas dans la partie Fixed Income Morgan Stanley les commentaires plutôt contradictoires entre le communiqué de presse et la conférence de présentation aux analystes. Et aussi la dépêche de l'AFP dans Les Echos sur Morgan Stanley qui confond chiffre d'affaires et résultat net. Surprenant mais instructif.

A suivre la deuxième partie sur les banques européennes ...

1) Comparaison des résultats par rapport au deuxième trimestre 2009

	PNB T1 2009	PNB T2 2009	PNB T3 2009	RN T1 2009	RN T2 2009	RN T3 2009
Goldman Sachs	9,4	13,8	12,4	1,8	3,4	3,2
JP Morgan	26,9	27,7	28,8	2,1	2,7	3,6
Citi	24,5	30,0	20,4	1,6	4,3	0,1
Bank of America	36,1	33,1	26,4	4,2	3,2	-1,0
Morgan Stanley	2,9	5,4	8,7	-0,2	+ ns	+0,8

2) PNB Fixed Income	PNB T2 2008	PNB T3 2008	PNB T4 2008	PNB T1 2009	PNB T2 2009	PNB T3 2009
Goldman Sachs	2,4	1,6	-3,4	6,6	6,8	6,0
JP Morgan	2,3	0,8	-1,7	4,9	4,9	5,0
Citi	-0,6	-2,4	-13,4	4,7	5,6	3,9
Bank of America	0,7	-0,7	-5,8	4,8	2,7	4,0
Morgan Stanley	0,7	8,8	-9,9	1,3	1,0	2,1

3) Impact sur le résultat avant impôt évolution des spreads sur la valo des dettes propres	2007	2008	Q1 2009	Q2 2009	Q3 2009
Goldman Sachs	0,2	1,1	-0,2	-0,3	NI
JP Morgan	1,3	2,0	1,1	-1,9	-0,8
Citi	NI	3,3	0,2	-1,6	-1,0
Bank of America	NI	0,4	-1,6	0,1	NI
Morgan Stanley	0,8	5,6	-1,6	-2,3	-0,9

ns non significatif, inférieur à 0,05.

PNB Produit Net Bancaire (Revenues en anglais)

Présentés "on a managed basis" par différence avec "on a US. GAAP basis" ; les chiffres de mon article du 29 juillet 2009 étaient US. GAAP pour JP Morgan ; les chiffres de PNB de Bank of America sont présentés "on a managed basis", sans changement par rapport à mon article du 29 juillet 2009.

RN Résultat net (Net Income en anglais)

Les chiffres de Morgan Stanley reportés dans mon article du 29 juillet 2009 indiquaient une perte de 1,3 milliards de dollars au deuxième trimestre 2009. En fait, il s'agissait de 1 256 millions d'euros correspondant à la perte applicable aux actionnaires. Les chiffres présentés sont le Net Income (loss) bruts. La confusion est rendue possible dans les publications de Morgan Stanley par trois types de Net income : Net Income (T2 33 d'euros), Net income applicable to non-controlling interests (T2 -116 millions d'euros), Net Income applicable to Morgan Stanley (T2 149 millions d'euros), Earnings applicable to Morgan Stanley common shareholders.

Pour preuve que la confusion est possible, un article dans Les Echos du 21 octobre (source AFP) http://www.lesechos.fr/info/finance/300384472-morgan-stanley-retour-dans-le-vert-apres-trois-trimestres-de-pertes.htm, article qui à mon avis ne va pas faire long feu.

La dépêche évoque la perte de 1,25 milliards de dollars au deuxième trimestre, qui correspond en fait à la partie Earnings applicable to Morgan Stanley common shareholders et pas au Net Income (résultat net).

Mais la dépêche commet une erreur encore plus grossière, car elle indique carrément que le bénéfice net de Morgan Stanley est de 8,68 milliards de dollars au troisième trimestre, confondant ainsi activité (Revenues) et résultat (Net Income) !

J'essaie de manipuler avec une précaution assidue les chiffres, non seulement il y en a beaucoup mais ils sont parfois compliqués, ils changent d'une publication à une autre et ne sont parfois pas comparables d'une société à une autre. La rédaction de cet article m'a donné l'occasion de vérifier encore et encore ceux affichés précédemment.

Dès que j'identifie une erreur de ma part je l'indique sur mon site et tente bien sûr de faire amende honorable, en espérant ne pas aller aussi loin dans la grossièreté de l'erreur (bien que j'en ai commis une sur les spreads propres de Deutsche Bank). Merci de votre compréhension, mais je compte aussi sur vous pour me challenger.

Normes comptables : FASB

Devises : en milliards de dollars

T pour Trimestre et Q pour Quarter (trimestre en anglais)

Goldman Sachs

Goldman Sachs est une banque d'investissement pure, elle avait notamment excellé dans le Fixed income au premier semestre 2009, grâce à d'importants bénéfices de trading. Même un peu inférieur, le bénéfice net s'est maintenu à un niveau élevé à 3,2 milliards de dollars. Le Produit Net Bancaire a sensiblement diminué de 1,4 milliards de dollars, dont -0,8 pour le Fixed Income Currencies and Commodities (FICC) et -0,4 sur le Equity Underwriting (souscriptions en capital, effet de saisonnalité notamment).

Toutefois, l'activité Principal Investments Revenues a bénéficié d'une évolution positive de 1,1 milliards de dollars (977 millions de dollars au Q3 contre - 156 au Q2) dans le Corporate (évolution favorable des cours sur des instruments de dette privée acquis) compensée par 0,6 milliards de dollars de moindre contribution (344 millions de dollars au Q3 contre 948 au Q2) de la participation chinoise dans ICBC.

Les dépenses et provisions pour rémunération ont diminué de 6,6 milliards de dollars au deuxième trimestre 2009 à 5,35 au troisième. Signalons 200 millions de dollars de contribution non silencieuse à la Fondation Goldman Sachs.

L'évolution du bénéfice net (-0,2 Md$) provient de manière simplifiée de la diminution de l'activité (-1,4) compensée par la baisse des rémunérations comptabilisées (+1,2).

JP Morgan

Les résultats de JP Morgan poursuivent leur amélioration au troisième trimestre 2009. Deux contributions expliquent l'augmentation de + 0,9 milliards de dollars entre Q2 2009 et Q3 2009 :

+ 0,5 G$ dans la banque d'investissement, s'expliquant par 0,5 milliards de dollars de moindre provision pour pertes de crédit ;

+ 0,5 G$ dans l'activité Corporate Private Equity, en raison de niveaux élevés de revenus de trading sur le portefeuille d'investissement (principalement en réserves de réévaluation, pas en cession réalisée) ainsi que sur les revenus d'intérêts sur le portefeuille d'AFS (actifs destinés à la vente). En conférence de presse, le Directeur financier relie de tels intérêts (which is appropriate given where we are in the balance sheet demand from clients as well as the low interest rate environment) à leurs propres clients, sous-entendu, on se finance à bon compte (en sous-rémunérant nos clients aussi) et on finance des clients à des taux d'intérêts bien plus élevés. Apparemment cet impact ne devrait pas durer. Peut-être que certains clients se réveillent et demandent leur part de cotillons.

L'idée que JP Morgan fasse des bénéfices sur le dos de ses clients est même encore plus claire suite à la question posée par l'analyste Michael Mayo de Calyon Securities sur l'importance relative des résultats de trading alors que la Value At Risk (VAR) est en baisse.

Jamie Dimon, Président, explique dans un premier temps que la VaR a diminué conformément à la baisse de la volatilité.

Mais il lâche le morceau :

But, the trading was strong really across most areas, there is a lot of client flow and spreads are still higher than they were at the bottom ... pas aussi élevés qu'après la crise mais en légère baisse ... there is a lot of good client business and some good trading around them.

Traduction, les clients ont des besoins (produits de taux, produits de couverture, structurés ou autres), JP Morgan satisfait leurs besoins, mais spécule autour, et comme les spreads sont élevés (marge que se prend la banque sur les clients), l'argent rentre. Il y a de bonnes affaires avec les clients et de la bonne spéculation autour.

Après les banques centrales (qui elles se proposent d'elles-mêmes), ce sont les clients des banques d'investissement (particuliers pas forcément dans le besoin, mais aussi et peut-être surtout des entreprises également) qui acceptent de se faire tondre par les banques.

La crise économique se traduit toujours par des pertes dans l'activité de prêts à la consommation (-1 milliards de dollars) ou des cartes de crédit (-0,7 milliards de dollars).

J'écrivais le 29 juillet 2009 que les bons résultats de JP Morgan. s'expliquaient en partie par la diminution des charges de rémunération comptabilisées, suggérant que les résultats annuels diront si la politique de rémunération de JP Morgan est moins dispendieuse que Goldman Sachs ou bien si des sous-provisions ou sur-provisions ont eu lieu. Notons à ce sujet qu'au troisième trimestre les Compensation expense (rémunérations) s'élèvent à 7,3 milliards de dollars, soit environ 400 millions de plus qu'au deuxième trimestre (6,9) et 300 millions de moins qu'au premier (7,6).

Citi

Au deuxième trimestre 2009, les résultats de Citi avaient été sauvés par des gains exceptionnels de 6,7 milliards de dollars issus de la cession de l'activité de courtage et de gestion d'actifs de Smith Barney à Morgan Stanley au premier juin 2009, sans laquelle la banque aurait accusé une perte de 2,4 milliards de dollars !

Au troisième trimestre 2009, Citi s'en sort avec un bénéfice net suspect de 101 millions de dollars seulement.

La procédure d'offre d'échange avec le Gouvernement fédéral exercée durant le trimestre a entraîné un profit comptable de 851 millions de dollars mais une réduction de 3,1 milliards de dollars du revenu disponible aux actionnaires. Ce que l'Etat Français n'a pas fait avec ses banques le gouvernement des Etats-Unis l'a fait avec Citi.

La diminution des revenus (activité) de 9,6 milliards de dollars entre le deuxième et le troisième trimestre 2009 s'explique ainsi :

- 11,1 milliards de dollars de cession exceptionnelle au deuxième trimestre 2009 de Smith Barney ;

- 0,5 en Brokerage and Asset Management ;

- 2,0 baisse d'activité en Securities and Banking ;

+ 0,7 en Local Consumer Banking ;

+ 1,4 Corporate/other (contribution avant impôt de l'extinction de la dette associée à la procédure d'offre d'échange) ;

+ 1,9 autre Special Asset Pool (+ 0,5 de positive net revenue marks ou dépréciation/réévaluation des actifs toxiques de 1,5 Md$ au Q3 contre 1,0 au Q2, essentiellement sur des produits exposés au subprime), le reste pas tellement expliqué, mais il semble, à la relecture de la conference call, qu'au deuxième trimestre des dépréciations importantes aient été comptabilisées au titre de la couverture de certains risques (sans doute liés aux actifs toxiques).

La diminution du résultat net de 4,2 milliards de dollars entre le deuxième et le troisième trimestre 2009 se comprend de la manière suivante :

- 6,7 cession de Smith Barney ;

- 2,9 baisse de l'activité dont -2,0 en Securities and Banking (-0,6 en Equity Markets, -1,6 en Fixed Income Markets) ;

+ 3,4 diminution de la provision pour pertes sur prêts, qui passe de 12,2 à 8,8 ;

- 0,3 impact des activités devenues non récurrentes ;

+ 2,0 les provisions d'impôt sur les sociétés sont passés de -0,9 à 1,1 en raison d'une proportion plus importante de revenus générés et réinvestis dans des pays à plus faibles taux d'imposition (des paradis fiscaux ? les Etats-Unis apprécieront) ou bien bénéficiant de niches fiscales. Les informations disponibles géographiquement dans les présentations portent surtout sur la partie CitiCorp et pas sur Citi Holding et ne permettent pas d'illustrer ce propos.

Les CVA (Credit Valuation Adjustment) continuent à avoir un impact conséquent sur les comptes trimestriels de Citi, -1,7 milliards de dollars en Securities and Banking au troisième trimestre 2009 contre -0,9 au deuxième. Au deuxième trimestre il y avait également une contribution positive de CVA dans Citi Holdings de + 0,6 milliards de dollars.

Une remarque sur la répartition géographique des activités de Citi (remarque valable également pour d'autres banques américaines) : l'activité de l'Amérique représente 3,7 milliards de dollars (28 %) sur les 13 des revenus de CitiCorp, 27 % pour l'Europe, 22 % pour l'Amérique Latine et 23 % pour l'Asie. Attention à la problématique de change par conséquent.

Bank of America

Comme pour Citi, les résultats du deuxième trimestre 2009 avaient été sauvés par des bénéfices réalisés sur des transactions non récurrentes.

L'activité (revenues) a diminué de 6,7 milliards de dollars, s'expliquant principalement ainsi :

- 4,0 en Global Banking (4,7 au Q3 contre 8,7 au Q2) ;

- 1,1 en Home Loans and Insurance (3,4 au Q3 contre 4,5 au Q2) ;

+ 1,3 en Global Markets (5,8 au Q3 contre 4,5 au Q2), +1,5 d'augmentation des revenus de trading ;

- 3,0 en All Other (-2,6 au Q3 contre 0,4 au Q2).

L'évolution négative du résultat net (-4,2 milliards de dollars) entre le deuxième trimestre et le troisième trimestre 2009 s'explique ainsi :

1) par nature de charge

- 6,7 en Revenues ;

+ 1,7 de moindre dotation aux provisions pour pertes de crédit, dont + 0,7 en Global Card Services (-7,0 au Q3 contre -7,7 au Q2), + 1,2 en All Other (+1,2 au Q3 contre ns au Q2) ;

+ 0,7 de moindre charges de non-intérêt, dont +0,3 en Deposits (-2,3 au Q3 contre -2,6 au Q2).

2) par Business Segment

+ 0,6 Global Card Services (-1,0 au Q3 contre -1,6 au Q2) ; en raison de la diminution des coûts provisionnés pour pertes de crédit ;

- 0,9 Home Loans and Insurance (-1,6 au Q3 contre -0,7 au Q2) ; augmentation des coûts provisionnés pour pertes de crédit à 2,9 Md$ ;

- 2,5 Global Banking (ns au Q3 contre 2,5 au Q2) ; dont 3,8 milliards de dollars de gain au deuxième trimestre suite à la cession de l'activité de services marchant (immobilier ?) à une joint venture ;

+ 0,8 en Global Markets (2,2 au Q3 contre 1,4 au Q2), en raison de meilleurs revenus de trading et d'une moindre CVA sur les dérivés de crédit ;

- 2,3 en All Other (-1,6 au Q3 contre 0,7 au Q2), les gains sur la cession d'instruments de dettes (1,4 au Q3 contre 0,7 au Q2) et davantage de revenus sur de l'equity ont été compensés par des dépréciations sur des CDO (précisément CMO collateralized mortgage obligations), par l'impact de la valorisation en valeur de marché des titres structurés émis par Merrill Lynch (banque rachetée fin 2008 par Bank of America), impact avant impôt négatif de 1,8 milliards de dollars au troisième trimestre 2009 contre -3,6 milliards de dollars au deuxième trimestre 2009 ainsi que par 400 millions de dollars de coûts de terminaison de la garantie d'actifs dûs au gouvernement fédéral US. Le deuxième trimestre 2009 avait été marqué par l'impact positif avant impôt de 5,3 milliards de dollars de la cession partielle de l'investissement dans CCB (China Construction Bank), ce qui permet de comprendre in fine pourquoi on passe d'une contribution positive au deuxième trimestre à une contribution négative au troisième.

J'ai dû avoir recours à cette décomposition analytique parce que les commentaires issus des publications ne me permettent pas de comprendre facilement l'évolution de l'activité et du résultat net.

A noter une dépréciation de 277 millions de dollars dans Global Wealth Management concernant une fraude liée à un crédit commercial.

Au final, la perte de 1 milliards de dollars au troisième trimestre est imputable à la dégradation du crédit, même si de manière étonnante la partie cartes de paiement est en moindre pertes, alors que les résultats du deuxième trimestre avaient bien été sauvés par des cessions non récurrentes. Le niveau de progression des activités de marchés dans la banque de financement et d'investissement (Global Markets Revenues de 5,8 au Q3 contre 4,5 au Q2) peut surprendre puisque dans les autres banques américaines les résultats restent en deçà des deux premiers trimestres 2009.

Morgan Stanley

L'amélioration sensible des revenus de 3,3 milliards de dollars par rapport au deuxième trimestre 2009 s'explique dans un premier temps par la diminution de 1,4 milliards de dollars de la dépréciation de la dette de Morgan Stanley en raison du resserrement des spreads de la banque.

Le résultat net s'améliore de 0,8 milliards de dollars principalement sur l'activité Institutionnal Securities (0,9 au Q3 contre 0,2 au Q2) en raison de l'impact des spreads de Morgan Stanely sur sa propre dette (+1,4) compensé par l'évolution défavorable (-0,6) de l'impôt sur les sociétés (0,4 au Q3 contre -0,2 au Q2), en raison d'une répartition géographique différente entre les sources de résultat nationales et internationales.

On observe effectivement que la part des revenus de la zone EMEA (Europe, Moyen-Orient et Afrique) augmente très fortement entre le 3ème trimestre 2008 et le troisième trimestre 2009.

2) Comparaison des PNB des activités de Fixed Income par rapport au premier trimestre 2009

Les chiffres de Citi sont différents (pour T2 2008 -0,6 ou 4,4 ; pour T3 2008 -2,4 ou 4,8 ; pour T4 2008 -13,4 ou 0,5 ; pour T1 2009 4,7 ou 10,2) entre les publications du premier trimestre 2009 et les suivantes, mais la lecture du rapport SEC 10 Q confirme au premier trimestre 2009 le chiffre de 4,7 milliards de dollars en fixed income. J'ai donc décidé de retenir les chiffres présentés selon la publication du premier trimestre 2009.

Goldman Sachs

D'après le Directeur Financier David Viniar, les conditions favorables se sont poursuivies : moins de participants, parts de marché élevées et marges importantes, même si le niveau de l'activité clients est considérée plus faible qu'en 2005, 2006 et 2007. Toutefois les spreads n'ont pas été aussi élevés (surtout pour les produits liquides sans risque) qu'ils ne l'ont été (à des niveaux historiquement inédits) au premier semestre 2009, mais leur niveau est quand même supérieur à 2006 et 2007.

Une performance record est signalée dans les crédits hypothécaires, ceux-là même qui avaient été à l'origine de la crise des subprimes ! Dans les taux, changes et matières premières, les résultats sont dans le top 2 par rapport aux deux premiers trimestres. Dans les produits de crédit, l'activité est moindre que le record du second trimestre, mais l'activité a été portée par l'activité clients en raison de la remontée des cours.

Si l'activité est moins exceptionnelle qu'aux deux premiers trimestres, c'est en raison d'une activité clients moindre. Les spreads entre l'offre et la demande (bid ask spread) auraient commencé à s'assagir, surtout dans les produits liquides simples dans les taux et le change.

Au début, je pensais que les bonus exceptionnels qui allaient être versés en raison notamment des bénéfices exceptionnels de trading dans le Fixed Income du premier trimestre observés dans l'ensemble des banques provenaient d'une spéculation évidente sur certains produits, tout en me demandant quelles étaient les contreparties lésées (clients de la banque ?).

Là, il semble qu'une partie des bénéfices dans le Fixed Income provenait de marges anormalement élevées suite à la crise financière sur des produits fournis par la banque à ses clients, comme par exemple des couvertures de change, ou même des dépôts à terme ? De telles marges auraient donc permis de rémunérer notamment les salariés traders ou commerciaux de la banque au détriment des clients de la banque. Ces derniers apprécieront.

David Viniar confirme par la suite : "But most of our revenues across trading, across FICC, really have been client-related or our clients want to do things. There just has not been that much positioning, there has not been that much write-ups of prior distressed assets. It has been what I will call blocking and tackling, every day, day after day, dealing with our clients who want to do things, making markets, making prices, helping them hedge things, whether it's rates or energy prices or currencies or things like that. That is really been the great, great majority of our revenues."

C'est bien d'aider les clients, c'est encore mieux d'afficher des bénéfices exceptionnels grâce aux marges prélevées sur ces mêmes clients. Les bénéfices de tels clients ne sont pas certains, au contraire des commissions prises par la banque.

Une question pertinente de l'analyste Glenn Schorr d'UBS porte sur la baisse de la VaR, l'analyste se demande si la rotation du bilan est élevée. Un peu d'explications. Si votre bilan présente un total de 100 inchangé entre le début et la fin du trimestre mais que pendant la période le niveau de votre bilan était de 500 puis 100 puis 300 puis 100, on peut observer que le taux de rotation est élevé. Sauf que les risques pris mesurés devraient être d'autant plus élevés.

A cette question le Directeur Financier acquiesce, mais précise que cela concerne des produits sans risques et très liquides. Des dépôts à terme, billets de trésorerie ? Alors d'échéance inférieure à 3 mois, à moins que les banques ne se refilent ces produits entre elles pour assurer une rotation élevée. Ce ne sont que des hypothèses.

JP Morgan

Le niveau de revenus records observés les deux premiers trimestres 2009 se poursuit, malgré l'impact négatif du resserrement du propre risque de crédit de la banque.

En conférence de présentation avec les analystes, Michael Cavanagh, le Directeur Financier, précise que la cession de prêts à effet de leviers (leveraged loans, dont on prédisait que c'était peut-être la suite de la crise financière) a contribué à l'excellente performance du trimestre. Le niveau de tels prêts n'est plus que de 2,2 milliards de dollars et a été réduit d'un quart par rapport à la fin du deuxième trimestre, le sujet ne serait donc plus d'actualité.

Sinon une forte performance est soulignée pour l'ensemble des activités du Fixed Income, mais selon moi la boucherie du premier semestre (et particulièrement du premier) touche à sa fin.

Citi

Sans les éléments non-récurrents du premier trimestre, j'avais estimé que les revenus de Fixed Income avaient diminué entre le premier trimestre et le deuxième trimestre 2009. La tendance s'est poursuivie puisque les revenus sont passés de 5,6 à 3,9 milliards de dollars entre le deuxième et le troisième trimestre 2009, soit une diminution de 1,7 milliards de dollars dont 0,2 d'évolution défavorable de CVA (extrapolation de la conférence de présentations aux analystes).

Le business de taux et de change s'est néanmoins bien maintenu, malgré des conditions de marché plus normales et son impact sur des opportunités de trading, l'activité client a été soutenue.

Bank of America

Les résultats en produits structurés, taux et changes se seraient améliorés par rapport au deuxième trimestre d'après le Directeur Financier Joe L. Price.

Alors que jusqu'au premier trimestre 2009 le document d'information supplémentaire (Supplemental Information) fournissait la répartition de l'activité dans le Fixed Income entre Rates and currencies, Commodities, Credit Products et Structured Products, cette information n'est plus disponible à partir du deuxième trimestre, rendant plus difficile l'identification de la source des revenus de la banque. Remarquons que Bank of America était l'une des seules grandes banques à ma connaissance à fournir ce niveau de détail.

Rappelons que grâce à ce niveau de détail on pouvait identifier facilement l'importance des Taux et Changes dans les résultats mirobolants en Fixed income au premier trimestre 2009, puisque les revenus de cette activité avaient atteint 3,6 milliards de dollars à Bank of America alors que le maximum des 4 trimestres précédents était de 0,8 milliards de dollars. Saura-ton précisément (mes travaux avancent, sans pouvoir conclure de manière tranchée à ce jour) comment les banques se sont gavées au premier trimestre 2009 ?

Morgan Stanley

Hors l'évolution de l'impact des propres spreads de Morgan Stanley sur la valorisation de sa dette, l'activité de Fixed Income progresse (de + 0,4 milliards de dollars d'après mes calculs) par rapport au deuxième trimestre 2009.

D'après le Président John J Mack dans le communiqué de presse, la performance dans les taux, crédit et change est soulignée. L'activité client et la volatilité ont diminué. Les performances dans les matières premières ont reflété le niveau plus faible de l'activité client et des conditions de marché défavorables.

Pourtant, en conférence de présentation, le Directeur Financier Colm Kelleher donne un point de vue différent. Les revenus de l'activité Matières premières ont augmenté de 35 % par rapport au deuxième trimestre (la réduction de la volatilité a néanmoins limité des opportunités). Et dans les taux d'intérêt (léger plus), le crédit (+4% pour le trading), les changes (+18% en raison du trading) le trimestre aurait été en moyenne un peu moins bon que le précédent (revenues combined were down slightly from last quarter on lower activity levels).

Bizarrement, avec que des plus dans le détail, où sont les moins pour qu'au total on observe une baisse ? Néanmoins, on peut donc interpréter différemment les résultats selon l'une ou l'autre source.

Enfin, la spéculation sur les crédits adossés à des prêts hypothécaires serait repartie, le retour de la liquidité aidant.

Morale de cette histoire, il ne faudrait pas se contenter de lire le communiqué de presse pour tenter de cerner les résultats du trimestre, je doute que beaucoup d'articles ou de dépêches écrits sur le sujet tiennent compte du contenu des conférences de présentation aux analystes. Peut-être également que je pourrais encore aller plus loin dans mes travaux sur le sujet. Retournons au sujet qui nous occupe.

Le Président John J Mack rapporte un gain exceptionnel de 0,3 milliards de dollars lié à la vente d'intérêts dans un litige contre une contrepartie dans les dérivés qui s'est placée sous la protection contre la faillite (filed for bankruptcy protection).

En dehors des éléments exceptionnels, j'estime que les performances du Fixed Income à Morgan Stanley du troisième trimestre 2009 sont donc finalement globalement de niveau comparable à celles du deuxième trimestre 2009.

3) Impact de l'évolution des spreads des banques sur la valorisation de leurs propres dettes (propre risque de crédit)

NI Non Identifié

Attendre la publication SEC 10 Q pour avoir l'information éventuellement.

Le resserrement des spreads de crédit s'est poursuivi au troisième trimestre 2009, on peut estimer que la situation s'est quasiment stabilisée à un niveau normal.

Citi

Les chiffres de Citi ont été mis à jour ainsi : CVA on Citigroup liabilities at Fair Value Option

2007 non identifié ; 2008 3 279 M$ ; 1 2009 180 M$ ; Q2 2009 -1 608 M$ ; Q3 2009 - 1 019 M$.

Les chiffres de l'article du 29 juillet 2009 proviennent de l'addition qui s'avère non fondée avec l'impact du CVA sur les dérivés !

Morgan Stanley

Le chiffre du deuxième trimestre 2009 dans l'article du 29 juillet 2009 et du 18 septembre 2009 correspondait uniquement (-1,3) au Fixed Income. Le chiffre total de la banque est en fait de -2,3 milliards de dollars. C'est une erreur de ma part.

Le chiffre du premier trimestre 2009 était indiqué à 1,5 milliards de dollars, il correspond bien au contenu du communiqué de Morgan Stanley, mais la publication SEC 10 Q avance le chiffre de 1,6 milliards de dollars, le tableau est donc mis à jour en conséquence.

4) Suivi des assouplissements comptables permis récemment par les normes comptables internationales IASB ou FASB

Très peu d'informations sur le sujet dans les publications les jours d'annonce des résultats. Il faut attendre les publications 10 Q SEC.

A suivre ultérieurement dans la deuxième partie consacrée aux autres grandes banques internationales.