Investigation Financière Economique et Boursière

PNB Produit Net Bancaire (Revenues en anglais, Gross income pour Santander, Operating Income pour UBS)

RN Résultat net (Net Income en anglais)

NI Non identifié

Se référer à l'article du 22 octobre 2009 pour les remarques concernant les données chiffrées de certaines banques américaines.

L'augmentation des revenus nets (PNB) entre le deuxième et le troisième trimestre 2009 de 0,3 milliards de francs suisses s'explique ainsi :

- 1,0 en Investment Banking (5,0 contre 6,0 au T2); dont -0,6 en Fixed Income Trading (activité réduite des marchés, effet saisonnier dans beaucoup d'activités de flux, malgré des revenus plus élevés dans le trading de RMBS US hors agences), -0,5 sur Equity trading (effet de saisonnalité sur les volumes) ;

- 0,1 en Private Banking ;

+ 0,3 en Asset Management ;

+ 1,1 en Corporate Center (0,3 contre -0,8 au T2) ; dont + 1,0 lié à l'impact des spreads sur la dette de Crédit Suisse (-0,1 au Q3 en raison de l'externalisation de cet impact en hors-bilan et -1,1 au Q2).

De quoi s'agit-il (plus de détails dans la partie 3 sur les spreads et l'article sur le sujet http://investigationfin.canalblog.com/archives/2009/10/22/15531208.html) ? Crédit Suisse a créé une entité hors-bilan lui permettant en théorie d'amortir sur près de 6 ans, à hauteur de 300 millions de francs suisses par trimestre, les gains jusque-là comptabilisés par revalorisation de la dette de Crédit Suisse suite à la dégradation des spreads de crédit. Les spreads de crédit faisant le mouvement inverse depuis le premier trimestre 2009, ce sont maintenant des charges que doivent comptabiliser les banques à ce titre.

La transaction a pour nom FVOD et le conduit commercial Alpine, administré par Crédit Suisse bien évidemment.

Sans la transaction FVOD avec Alpine (gains de 553 millions de francs suisses au troisième trimestre venant compenser la revalorisation de 646 millions de francs suisses de la dette de Crédit Suisse), les revenus nets (PNB) du troisième trimestre 2009 auraient été diminués de 646 millions de francs suisses, ils auraient donc au total présenté une baisse d'environ 0,3 milliards de francs suisses par rapport au deuxième trimestre 2009. Ce qui n'est pas la même musique.

Le résultat net s'améliore de 0,8 milliards de francs suisses, se décomposant ainsi :

+ 0,1 Investment Banking, la baisse des rémunérations (-0,6) compense les moindres revenus,

- 0,1 Private Banking

+ 0,2 Asset Management, dont 0,2 vente d'une partie des activités de stratégies d'investissement à Aberdeen Asset Management

+ 0,8 Corporate Center (-0,3 contre -1,1 au T2)

+ 0,2 opérations non poursuivies

- 0,4 effet négatif impôt sur les sociétés (charge de 0,4 contre ns au T3)

La progression du résultat net est sans contexte associée à cette histoire d'externalisation dans un conduit Alpine.

La banque claironne un rendement sur fonds propres de 25,1 % sur le trimestre. Prêtez leur de l'argent (institutionnels, entreprises, individuels fortunés) à 3 mois, ils vont vous le rémunérer moins de 1 % et vous devrez leur dire merci en plus !

L'amélioration du résultat net entre le deuxième trimestre (1,1 milliards d'euros) et le troisième trimestre 2009 (1,4 milliards d'euros) s'explique par l'évolution positive de l'impôt sur les sociétés provisionné, qui ressort en bénéfice de 78 millions d'euros au troisième trimestre contre une charge de 242 millions d'euros au trimestre précédent. Cette évolution positive provient de l'effet de résultats d'audit fiscaux compensés par la réévaluation des positions d'impôt différé.

Les revenus nets (PNB) diminuent de 0,7 milliards d'euros relativement au deuxième trimestre 2009 :

- 0,2 en Corporate Banking & Securities, dont - 350 millions d'euros sur l'entité (commercial paper) Ocala Funding LLC ;

+0,2 en Asset and Wealth Management ;

-0,4 en Corporate Investments (242 ME au Q3 09 contre 660 ME au Q2 2009), le deuxième trimestre avait été marqué par des gains relatifs à Deutsche Postbank AG shares ;

-0,2 en Consolidation and adjustments (- 263 au Q3 2009 contre - 50 ME au Q2 2009) ; effets négatifs de méthodes comptables sur des couvertures de positions à court terme en raison de l'évolution des taux d'intérêt euro et dollars.

Le résultat avant impôt sur les sociétés est stable :

+ 0,2 Corporate Banking & Securities (988 ME contre 828 ME au Q2 2009) ;

+ 0,2 Asset and Wealth Management (134 contre -85 ME au Q2 2009) ;

- 0,2 Corporate Investments ;

- 0,2 Consolidation and adjustments.

C'est à nouveau la Banque de Financement et d'Investissement qui contribue le plus aux résultats de Deutsche Bank.

A suivre.

A suivre.

UBS demeure en perte, toutefois à nouveau diminuée par rapport au trimestre précédent de 0,6 milliards de francs suisses.

Au deuxième trimestre 2009, l'évolution positive s'expliquait entre autre par une contribution positive de l'impôt sur les sociétés (mécanisme des impôts différés) de 0,5 milliards de francs suisses.

Ce sont les revenus de FICC (Fixed Income Currencies and Commodities), en augmentation de 1,1 milliards de CHF relativement au deuxième trimestre 2009 qui sont à étudier de près. Voir en deuxième partie pour des analyses plus détaillées sur le FICC, parce que le contenu du rapport financier et une revue analytique ne permettent pas à première vue de comprendre une telle amélioration.

Le revenu opérationnel d'activité par Division est stable à 5,8 milliards de francs suisses :

- 0,1 Wealth Management & Swiss Bank (Q3 2 814 MCHF) ;

+ ns Wealth Management Americas (Q3 1 378 MCHF) ;

+ ns Global Asset Management (Q3 567 MCHF) ;

+ 0,6 Investment Bank (Q3 1 167 MCHF Q2 532 MCHF) dont Sales and trading FICC + 1,0 (Q3 985 MCHF contre Q2 -59 MCHF), dont Sales and trading Equities -0,3 (Q3 1 162 MCHF), dont Investment Banking ns (Q3 698 MCHF) ; l'impact du propre crédit sur la dette d'UBS a été une charge de 1,4 milliards de francs suisses contre une charge de 1,2 au deuxième trimestre 2009 ;

-0,6 Corporate Center (Q3 -160 MCHF contre Q2 425 MCHF), en raison notamment de - 409 MCHF de l'achèvement le 18 septembre 2009 de la cession de UBS Pactual (filiale au Brésil de services financiers) et de - 305 MCHF de la réévaluation en août 2009 des MCNs (Mandatory Convertible Notes) émises en décembre 2008.

La performance avant impôt de ces mêmes divisions s'améliore de 0,8 milliards de francs suisses (Q3 - 593 MCHF Q2 - 1 323 MCHF) dont :

- 0,1 Wealth Management & Swiss Bank (Q3 792 MCHF contre Q2 932 MCHF) ;

+ 0,3 Wealth Management Americas (baisse des dépenses surtout de personnel, charges de restructuration de 152 M CHF au Q2) ;

+ 0,1 Global Asset Management ;

+ 0,5 Investment Bank (Q3 - 1 370 MCHF contre Q2 - 1 846 MCHF) dont propre crédit -0,2 ;

stable Corporate Center : l'impact de la cession de UBS Pactual a été compensé par un gain de change sur le dollar US de 156 MCHF.

La perte diminue de 0,6 milliards de francs suisses entre le deuxième et le troisième trimestre 2009, ce qui s'explique ainsi :

Operating income stable ;

+ 0,3 baisse des dépenses générales et administratives (Q3 1 367 MCHF Q2 1 699 MCHF), le second trimestre incorporait 230 millions de francs suisses de charges de restructuration dans l'immobilier ;

+ 0,5 dépréciation du goodwill au deuxième trimestre 2009 (Q3 0 Q2 -492) liée à la cession de UBS Pactual ;

- 0,2 de moindre contribution positive de l'impôt sur les sociétés (Q3 +49 MCHF Q2 + 208 MCHF), le deuxième trimestre incluait un gain d'impôt différé de 371 millions de francs suisses.

UBS explique l'augmentation de ses dépenses de personnel de 4 578 MCHF à 4 678 MCHF par des rémunérations variables liées à la performance (bonus étant le gros mot) plus importantes, reflétant un changement dans la politique de rémunération consistant à rémunérer davantage en cash. La Division Wealth Management & Swiss Banks serait la plus affectée. A contre-courant du dernier G20 par conséquent.

Autre modification trimestrielle que je n'ai pas laissé passer, le changement de méthode de calcul de la DVA (Debit Valuation Adjustment, c'est-à-dire l'impact du propre spread d'UBS sur la juste valeur de ses dettes), afin d'aligner la méthode avec celle utilisée pour déterminer la CVA (Credit Valuation Adjustment). Sans ce changement de méthode, la perte après impôt aurait été augmentée de 260 millions de francs suisses.

A suivre.

Le Produit Net Bancaire s'améliore de 0,7 milliards d'euros entre le deuxième et le troisième trimestre 2009 principalement en raison de la contribution pleine de Fortis (elle était partielle au 2 ème trimestre) :

+ 0,7 Fortis (Q3 2 233 ME Q2 1 441 ME) ;

- 0,4 Fixed Income (Q3 1 551 ME Q2 1 931 ME) effet saisonnalité et retour à la normale des Bid offer spreads ;

+ 0,3 Autres activités (Q3 -201 Q2 -492), principalement en raison des dépréciations de participations au 2 ème trimestre 2009, compensée par davantage d'impact négatif au titre de la réévaluation de la dette propre (Q3 - 308 ME Q2 - 237 ME).

Le résultat net est pourtant en diminution de 0,3 milliards d'euros, l'évolution positive du résultat avant impôt (+ 0,3) étant compensée par l'évolution très défavorable de l'impôt sur les bénéfices (Q3 -918 ME Q2 -376 ME), là où d'autres banques ont elles bénéficié d'effet des mécanismes d'impôts différés.

De plus, alors que Fortis était pour beaucoup dans l'amélioration du PNB, il n'en est pas de même pour le résultat avant impôt (Q3 575 ME Q2 474 ME) en raison notamment, effet pleine contribution, de l'augmentation des frais de gestion d'environ 0,5 milliards d'euros (Q3 - 1 290 ME Q2 - 693 ME).

Parallèlement, la baisse de PNB en Fixed Income est compensée par 345 millions d'euros de moindres frais de gestion en Conseil et marchés de capitaux, sans doute en bonne partie attribuables à la partie Fixed Income.

BNP Paribas sous-tend que les conséquences comptables de la mise en oeuvre du G20 sur la partie différée payable en action des rémunérations variables (application de la norme IFRS 2) sont le corollaire d'une taille baisse.

Pour être précis, BNP Paribas explique la moindre augmentation des frais de gestion comparativement au troisième trimestre 2008 par ce qui précède.

De mon côté, j'en déduis que la même explication s'appliquerait à justifier la diminution plus importante des frais de gestion entre le deuxième et le troisième trimestre 2009.

Le PNB de Conseil et marchés de capitaux (dont Fixed Income est la principale composante) diminue de 17,8 % entre le 2ème et le 3ème trimestre 2009 alors que les frais de gestion diminuent de 29 %.

C'est donc principalement la baisse du PNB de Fixed Income qui entraîne celle des frais de gestion.

De plus, le terme différé indique que les bonus seront bien réglés à un moment ou à un autre.

Je le répète, les niveaux d'activité exceptionnels de Fixed Income au premier trimestre 2009 n'ont pas été le fait de talents, mais selon mes recherches de conditions de marché favorables et d'imposition par les banques de marges (bid offer spread) abusives à leurs clients (institutionnels, entreprises, clients fortunés) dans les taux notamment sous prétexte que cela n'allait pas bien. Alors que c'était pire au quatrième trimestre 2008 sans que l'on observe de tels niveaux de revenu dans le Fixed income au quatrième trimestre 2008. Les banques d'investissement ont fait le marché et se sont servies tant qu'il était temps.

De tels bonus devraient être purement annulés, c'est ce que le dernier G20 aurait dû prôner, ou au minimum proscrire à de tels niveaux à l'avenir. Il n'en a rien été.

Revenons à la compréhension de l'évolution défavorable du résultat net.

Le coût du risque est stable à 2,3 milliards d'euros entre le deuxième et le troisième trimestre 2009.

La conjugaison de la hausse du PNB (+0,7), des frais de gestion (-0,2) et dans les autres activités des effets positifs passés des goodwill et badwill du 2 ème trimestre 2009 (-0,2) fournit l'amélioration du résultat avant impôt (+0,3).

Le Produit Net Bancaire s'améliore de 0,3 milliards d'euros entre le deuxième et le troisième trimestre 2009 :

+ 0,5 MdE d'évolution favorable sur la BFI qu'il est utile de développer : + 0,6 en Financement et conseil et - 0,2 en Taux Changes Matières Premières ;

- 0,3 MdE d'évolution défavorable sur la gestion propre (Q3 - 294 ME Q2 - 125 ME).

Hors éléments non récurrents, le PNB de l'activité Financement et conseil est en fait stable, c'est la moindre dépréciation du mark to market des CDS (Q3 - 240 ME Q2 - 840), élément non récurrent, qui explique l'évolution favorable. La baisse saisonnière des volumes sur les marchés de capitaux est compensée par l'excellente contribution des financements structurés (ressources naturelles et export).

Quant au PNB de Taux changes et matières premières, l'activité hors éléments récurrents est en baisse de 0,5 milliards d'euros (Q3 965 ME Q2 1 427 ME) et partiellement compensée par 0,3 milliards d'euros d'évolution favorable sur les éléments non récurrents (moindre pertes sur les dérivés de crédit exotiques Q3 -441 ME Q2 -718 ME). La Société Générale indique un ralentissement des revenus commerciaux sur les activités de flux en raison de la baisse des marges et une baisse des revenus de trading de taux dans un environnement en voie de normalisation.

Dans son communiqué de presse, la Société Générale détaille l'impact des éléments non récurrents du troisième trimestre 2009 (-751 millions d'euros sur la BFI), sans fournir les impacts plus conséquents du deuxième trimestre 2009 (- 1 696 millions d'euros) ou du troisième trimestre 2008 (- 1 118 millions d'euros).

Le Résultat Net s'améliore de 116 millions d'euros entre le deuxième et le troisième trimestre 2009, à 559 millions d'euros.

L'augmentation du PNB est compensée par 334 millions d'euros de coût net du risque comptabilisés au troisième trimestre 2009 (rien au deuxième trimestre) sur les titres reclassés au 1er octobre 2008 (au titre amendements IAS 39).

C'est finalement une moindre charge fiscale (- 40 millions d'euros au 3ème trimestre 2009 contre - 122 au 2ème) qui contribue principalement à l'évolution du résultat net.

Avec de tels résultats, je ne comprends pas bien la réaction des marchés, le titre gagnait encore près de 5 % en début d'après-midi le jour de l'annonce, 4 novembre 2009.

Se référer à l'article du 22 octobre 2009 pour les remarques concernant les données chiffrées de certaines banques américaines.

Crédit Suisse : Fixed income trading

UBS : Sales and trading Fixed income currencies and commodities

Société Générale Taux changes et matières premières hors éléments non récurrents

BNP Paribas Fixed Income inclue ce qui concerne les émissions obligataires, qui se trouvent dans la partie Financement et Conseil de la Société Générale

Les revenus nets en Fixed Income trading ont diminué de 0,6 milliards de francs suisses du 2 ème trimestre 3 ème au trimestre, en raison d'un effet de saisonnalité sur les volumes et d'une baisse de la volatilité dans les taux, les changes et les dettes à haut rendement.

Néanmoins, les revenus de trading de RMBS US hors agences ont été soutenus.

Dans un des slides de la présentation, la tendance comparative entre le 2ème et le 3ème trimestre montre que toutes les tendances dans le Fixed Income sont à la baisse : taux, changes, trading de RMBS US, trading de la dette à haut rendement.

Pour Deutsche Bank (Sales and Trading debt and other products), les volumes et les marges sur d'importants produits de flux comme les changes et les taux d'intérêt ont été plus faibles qu'aux deux premiers trimestres 2009. Ce que compensent des gains de part de marché dans le Fixed income sur le marché US, la poursuite du niveau élevé en trading de crédit.

Les revenus ont été impactés défavorablement par 350 millions d'euros de charges sur l'entité (commercial paper) Ocala Funding LLC.

Les revenus d'origination (création et distribution de produits de dettes) de 542 millions d'euros sont en baisse par rapport au deuxième trimestre 2009 (654 millions d'euros).

A suivre.

Avec 985 millions de francs suisses de revenus, c'est la première fois depuis neufs trimestres que l'activité de FICC est bénéficiaire. Par rapport au deuxième trimestre, l'évolution est positive de 1,1 milliards de francs suisses.

Les résultats de trading se seraient nettement améliorés dans le domaine du crédit, compensés par une activité moindre dans les changes les taux et les marchés monétaires (ceux-là qui contribuaient aux résultats exceptionnels des autres banques au premier trimestre 2009 notamment).

Rappelons que le rapport financier du deuxième trimestre 2009 martelait que l'amélioration de FICC relativement au premier trimestre 2009 s'expliquait principalement par de moindres pertes sur des positions non considérées comme faisant partie du coeur de l'activité.

N'ayant pas identifié cette information dans les documents du troisième trimestre 2009, j'en déduis que c'est sans doute de ce côté que l'amélioration des revenus de FICC continuent de s'améliorer.

En effet, je ne vois pas trop qu'est-ce qui dans le domaine du crédit (excepté de moindres dévaluations sur les actifs dits toxiques) aurait pu permettre une évolution favorable si significative.

Un changement de méthode dans la détermination des DVA (Debit Valuation Adjustment) a tout de même également permis d'éviter une charge après impôt de 260 millions de CHF au troisième trimestre 2009.

A suivre.

Les revenus ont diminué de 20 % à 1 551 millions d'euros par rapport au deuxième trimestre 2009. Que dire encore des 2,9 milliards d'euros de PNB au premier trimestre 2009 !

L'effet de saisonnalité serait compensé par la demande soutenue de la clientèle (sur les produits de flux en dérivés), une bonne activité sur les taux et la reprise de l'activité sur les produits de crédit (les titres dérivés du marché hypothécaire US ? le retour).

BNP Paribas confirme la poursuite de la réduction des bid-offer spreads, surtout sur les produits simples.

Hors éléments non récurrents, l'activité Taux Changes et Matières Premières est en baisse du 2ème (1 427 millions d'euros) au 3ème trimestre 2009 (965 millions d'euros).

La présentation de la Société Générale ne fournit plus le détail entre PNB clients et PNB trading. Néanmoins, le communiqué de presse avance le chiffre de 375 millions d'euros de revenus clients pour le trimestre.

Le trading continue donc de représenter une proportion des deux tiers environ.

La baisse des revenus est liée à la normalisation des spreads de cotation (que ce soit sur le trading de taux ou l'activité de flux clients), qui se situent néanmoins nettement au-dessus des niveaux observés avant la crise.

Se référer à l'article du 22 octobre 2009 pour les remarques concernant les données chiffrées de certaines banques américaines.

(1) Crédit Suisse : les chiffres des articles du 29 juillet et du 18 septembre 2009 représentent en fait l'impact de l'ensemble des spreads (pas seulement ceux de Crédit Suisse) sur la dette de Crédit Suisse.

Au troisième trimestre 2009, Crédit Suisse a effectué une transaction (du nom de FVOD) avec un conduit -multi seller commercial conduit- (du nom de Alpine Sécuritization Corp.) qu'elle administre, créé pour réduire la volatilité liée aux spreads de crédit sur la dette de Crédit Suisse. L'impact négatif au 3ème trimestre de 646 millions de francs suisses sur la valorisation de la dette de Crédit Suisse a été compensé par des gains de 553 millions de francs suisses issus de la transaction avec FVOD.

Le rapport de Crédit Suisse indique que les gains cumulés à la fin du 1er trimestre (6,8 milliards de francs suisses selon mes calculs) seront reversés selon une base d'amortissement, et la différence entre cet amortissement et l'impact trimestriel sur la dette de Crédit Suisse viendra contribuer aux résultats de Crédit Suisse.

D'après la présentation du deuxième trimestre 2009, ce lissage s'effectue à coup de 300 millions de francs suisses par trimestre, soit selon mes calculs sur un peu moins de 6 ans (5,8 précisément).

voir mon article sur le sujet http://investigationfin.canalblog.com/archives/2009/10/22/15531208.html

Ce n'est qu'à partir du deuxième trimestre 2009 que la notion de DVA (Debit Valuation Adjustment), qui mesure l'impact des propres risques de crédit (own credit spreads) de Crédit Suisse est évoquée, sans toutefois fournir de donnée chiffrée. La situation est identique dans le rapport financier du troisième trimestre 2009.

Les données chiffrées fournies pour Credit Suisse ne sont par conséquent pas comparables aux données chiffrées des autres banques.

UBS annonce dans ses présentations un impact sur le dernier trimestre 2009 qui, selon mon estimation et grâce aux données du tableau, devrait être inférieur à 800 millions de francs suisses. Néanmoins, dans son rapport financier du troisième trimestre 2009, UBS chiffe à 1,3 milliards de francs suisses le résultat cumulé pour risque de crédit propre sur sa dette en juste valeur.

A suivre dans la troisième partie la revue des rapports SEC trimestriels.

Deutsche Bank : 35 milliards d'euro avaient été reclassés en 2008 et 3 milliards d'euros au premier trimestre 2009 ; pas de nouveau reclassement au deuxième et au troisième trimestre 2009, impact positif en l'absence de reclassement sur le résultat avant impôt au troisième trimestre de - 0,6 milliards d'euros (-0,8 MdE sur les neufs premiers mois de 2009).

UBS : 26 MdCHF avaient été reclassés fin 2008, 0,6 supplémentaires au premier trimestre 2009, aucun au deuxième et au troisième trimestre 2009. L'impact de l'absence de reclassement avait été un bénéfice avant impôt de 1,3 MdCHF au premier trimestre 2009 et une perte de -1,2 MdCHF au deuxième trimestre 2009. Le rapport financier du troisième trimestre 2009 ne fournit pas l'information correspondante.

BNP Paribas : 7,8 milliards d'euros avaient été reclassés fin 2008 ; 2,8 milliards d'euros supplémentaires ont été reclassés au premier semestre 2009 ; pas de reclassement supplémentaire au 3 ème trimestre 2009.L'impact sur le résultat avant impôt au troisième trimestre 2009 en l'absence de reclassement aurait été favorable de 195 millions d'euros.

Société Générale : 28,6 milliards d'euros avaient été reclassés fin 2008 ; pas de reclassement supplémentaire en 2009 ; l'impact sur le produit net bancaire des reclassements en l'absence de reclassement aurait été positif de 0,6 milliards d'euros au troisième trimestre 2009 (négatif de -1,5 au premier semestre 2009 et de -1,5 au quatrième trimestre 2008).

Indeed, a special off-balance transaction allows Credit Suisse to offset the losses incurred by the tightening of credit spreads for 553 millions CHF before tax for 3Q 2009.

The 22nd of October 2009, Credit Suisse announced a net income better than expected of 2,4 billion CHF for the third quarter of 2009, much better than expected.

Many press articles seem to comment on those results positively, attributing them partly to strong net asset inflows of 17 billion CHF in 3Q09.

In opposition to many comments in the press, Credit Suisse stock price fell the day these results were announced.

After some experience in studying the impact of credit spreads on bank's debts, I quickly noticed that figures both in the media release and the slides presentations were astonishingly low.

Historically, those pre tax impacts on Credit Suisse debt were, according to my calculations, the following : 2007 (+ 1,1 billion CHF), 2008 (+5,0 billion CHF), first quarter of 2009 (+0,7 billion CHF), second quarter of 2009 (-1,1 billion CHF).

As I foresaw (see my article of 29th July, in French though), I was expecting a substantial negative impact on third quarter results, in relation to what had occurred with the main US banks.

We have to read page 12 of the 116 page Financial Report carefully, to be made aware of some surprising information.

During the second quarter (indeed the second quarter !) of 2009, Credit Suisse entered into a secret transaction (if we consider the media release both Q2 and Q3 2009 and the slides presentation Q3 2009) named FVOD with a conduit named Alpine Securitization Corp.

I listened to the 1 hour and 40 minutes conference call, held on October 22 2009 by CEO Brady Dougan and CFO Renato Fassbind and no questions were asked relating to the transaction either during the presentation or during the questions answers session with the analysts. Surprising, when you know that a loss of 1,1 billion CHF was registered in the second quarter of 2009 while lower figures were disclosed in the third quarter results. How can this not be a major point for understanding progress between Q2 and Q3 ?

So what was the transaction for ? To reduce a significant portion of the volatility in credit spread movements on Credit Suisse vanilla debt.

Alpine is a multi-seller commercial paper conduit, which means Credit Suisse originated and structured the conduit. Besides, Credit Suisse administrates the entity. It is even rated triple A, or AAA by DBRS http://www.dbrs.com/research/230296/alpine-securitization-corp/dbrs-confirms-ratings-of-alpine-securitization-corp.html.

Losses before tax of 646 millions CHF should have been registered in 3rd quarter of 2009. These losses were in relation to the increase in value of Credit Suisse debt, resulting from the tightening of credit spreads which have however been offset by gains of 553 millions CHF, thanks to the FVOD transaction.

This transaction allows Credit Suisse to announce good income results that are not impacted by the increase of the valuation of its debt, in a period of better normalized market conditions.

A few hours after having published this article, I realized that the FVOD transaction had already had a significant impact on Q2 2009 financial statements : 3 744 M CHF of fair value losses were mostly offset by gains of 2 690 M CHF, resulting in a net charge from tightening of spreads on CS debt of 1,1 billion swiss francs. We are talking about pre tax impacts. Without Alpine (-2,7 billion CHF pre tax), net income of 1,6 billion CHF of Q2 2009 would have probably been a loss !

The second quarter impact went unnoticed first because I should have paid more attention, second because the negative impact in the second quarter of 2009 from tightening of spreads was still of size, with more than a billion CHF. Still I wrote in my 29th of July article that I did expect more losses on that relating to the credit spreads.

Credit Suisse report indicates that cumulated gains at the end of first quarter of 2009 (6,8 billion CHF according to my calculations, less the portion of debt that has been sold since) will be reversed and charged to the business segments on a straight-line amortization basis, and the difference between this amortization and the net impact on valuation adjustments on this CS debt, from changes in credit spreads, will be included in the Corporate Center.

The Q2 2009 press release remained mute on the Alpine and FVOD subject, whereas slide 7 of the presentation provides interesting information. The slide confirms the total of 6,9 billion CHF to be amortized, with approximately 300 million CHF of quarterly charges. Which makes a duration of almost 6 years of amortization.

To sum it up, Credit Suisse accounted the big gains at the peak of the financial crises (2008) and now smoothes the losses in almost 6 years of time !

If the mechanism were perfect, then the quarterly impact of tightening of spreads would be a 300 million CHF pre tax loss, which is not what we see, since Credit Suisse accounted a -1,1 billion CHF loss for Q2 2009 and -0,1 billion CHF loss for Q3 2009.

Comparisons between second and third quarters of 2009 cannot be relevant without paying close attention to the FVOD transaction, which is not really done in the presentations and press release.

Compared to Q2 2009, Q3 2009 benefits from a less negative impact on pre tax income of 1 billion CHF (-0,1 minus -1,1) from the tightening of credit spreads if smoothing had been perfect.

Without the FVOD transaction, pre tax income would have been lowered by 2,7 billion CHF for Q2 2009 and 0,6 billion CHF for Q3 2009, which in fact shows better results by 1,9 billion CHF in Q2 2009 compared to Q3 2009.

Which would not have been the same story.

Are Credit Suisse second and third quarter 2009 results really sincere that way ?

Finance is full of tricks !

Such conduits are frequently used and disclosed in the financial statements of the main US banks. Credit Suisse accounts are in US GAAP.

Off-balance is a well-known concept, maybe it would be time to talk about Off-income, in order to be clearer on what it does.

ns non significatif, inférieur à 0,05.

PNB Produit Net Bancaire (Revenues en anglais)

Présentés "on a managed basis" par différence avec "on a US. GAAP basis" ; les chiffres de mon article du 29 juillet 2009 étaient US. GAAP pour JP Morgan ; les chiffres de PNB de Bank of America sont présentés "on a managed basis", sans changement par rapport à mon article du 29 juillet 2009.

RN Résultat net (Net Income en anglais)

Les chiffres de Morgan Stanley reportés dans mon article du 29 juillet 2009 indiquaient une perte de 1,3 milliards de dollars au deuxième trimestre 2009. En fait, il s'agissait de 1 256 millions d'euros correspondant à la perte applicable aux actionnaires. Les chiffres présentés sont le Net Income (loss) bruts. La confusion est rendue possible dans les publications de Morgan Stanley par trois types de Net income : Net Income (T2 33 d'euros), Net income applicable to non-controlling interests (T2 -116 millions d'euros), Net Income applicable to Morgan Stanley (T2 149 millions d'euros), Earnings applicable to Morgan Stanley common shareholders.

Pour preuve que la confusion est possible, un article dans Les Echos du 21 octobre (source AFP) http://www.lesechos.fr/info/finance/300384472-morgan-stanley-retour-dans-le-vert-apres-trois-trimestres-de-pertes.htm, article qui à mon avis ne va pas faire long feu.

La dépêche évoque la perte de 1,25 milliards de dollars au deuxième trimestre, qui correspond en fait à la partie Earnings applicable to Morgan Stanley common shareholders et pas au Net Income (résultat net).

Mais la dépêche commet une erreur encore plus grossière, car elle indique carrément que le bénéfice net de Morgan Stanley est de 8,68 milliards de dollars au troisième trimestre, confondant ainsi activité (Revenues) et résultat (Net Income) !

J'essaie de manipuler avec une précaution assidue les chiffres, non seulement il y en a beaucoup mais ils sont parfois compliqués, ils changent d'une publication à une autre et ne sont parfois pas comparables d'une société à une autre. La rédaction de cet article m'a donné l'occasion de vérifier encore et encore ceux affichés précédemment.

Dès que j'identifie une erreur de ma part je l'indique sur mon site et tente bien sûr de faire amende honorable, en espérant ne pas aller aussi loin dans la grossièreté de l'erreur (bien que j'en ai commis une sur les spreads propres de Deutsche Bank). Merci de votre compréhension, mais je compte aussi sur vous pour me challenger.

Normes comptables : FASB

Devises : en milliards de dollars

T pour Trimestre et Q pour Quarter (trimestre en anglais)

Goldman Sachs est une banque d'investissement pure, elle avait notamment excellé dans le Fixed income au premier semestre 2009, grâce à d'importants bénéfices de trading. Même un peu inférieur, le bénéfice net s'est maintenu à un niveau élevé à 3,2 milliards de dollars. Le Produit Net Bancaire a sensiblement diminué de 1,4 milliards de dollars, dont -0,8 pour le Fixed Income Currencies and Commodities (FICC) et -0,4 sur le Equity Underwriting (souscriptions en capital, effet de saisonnalité notamment).

Toutefois, l'activité Principal Investments Revenues a bénéficié d'une évolution positive de 1,1 milliards de dollars (977 millions de dollars au Q3 contre - 156 au Q2) dans le Corporate (évolution favorable des cours sur des instruments de dette privée acquis) compensée par 0,6 milliards de dollars de moindre contribution (344 millions de dollars au Q3 contre 948 au Q2) de la participation chinoise dans ICBC.

Les dépenses et provisions pour rémunération ont diminué de 6,6 milliards de dollars au deuxième trimestre 2009 à 5,35 au troisième. Signalons 200 millions de dollars de contribution non silencieuse à la Fondation Goldman Sachs.

L'évolution du bénéfice net (-0,2 Md$) provient de manière simplifiée de la diminution de l'activité (-1,4) compensée par la baisse des rémunérations comptabilisées (+1,2).

Les résultats de JP Morgan poursuivent leur amélioration au troisième trimestre 2009. Deux contributions expliquent l'augmentation de + 0,9 milliards de dollars entre Q2 2009 et Q3 2009 :

+ 0,5 G$ dans la banque d'investissement, s'expliquant par 0,5 milliards de dollars de moindre provision pour pertes de crédit ;

+ 0,5 G$ dans l'activité Corporate Private Equity, en raison de niveaux élevés de revenus de trading sur le portefeuille d'investissement (principalement en réserves de réévaluation, pas en cession réalisée) ainsi que sur les revenus d'intérêts sur le portefeuille d'AFS (actifs destinés à la vente). En conférence de presse, le Directeur financier relie de tels intérêts (which is appropriate given where we are in the balance sheet demand from clients as well as the low interest rate environment) à leurs propres clients, sous-entendu, on se finance à bon compte (en sous-rémunérant nos clients aussi) et on finance des clients à des taux d'intérêts bien plus élevés. Apparemment cet impact ne devrait pas durer. Peut-être que certains clients se réveillent et demandent leur part de cotillons.

L'idée que JP Morgan fasse des bénéfices sur le dos de ses clients est même encore plus claire suite à la question posée par l'analyste Michael Mayo de Calyon Securities sur l'importance relative des résultats de trading alors que la Value At Risk (VAR) est en baisse.

Jamie Dimon, Président, explique dans un premier temps que la VaR a diminué conformément à la baisse de la volatilité.

Mais il lâche le morceau :

But, the trading was strong really across most areas, there is a lot of client flow and spreads are still higher than they were at the bottom ... pas aussi élevés qu'après la crise mais en légère baisse ... there is a lot of good client business and some good trading around them.

Traduction, les clients ont des besoins (produits de taux, produits de couverture, structurés ou autres), JP Morgan satisfait leurs besoins, mais spécule autour, et comme les spreads sont élevés (marge que se prend la banque sur les clients), l'argent rentre. Il y a de bonnes affaires avec les clients et de la bonne spéculation autour.

Après les banques centrales (qui elles se proposent d'elles-mêmes), ce sont les clients des banques d'investissement (particuliers pas forcément dans le besoin, mais aussi et peut-être surtout des entreprises également) qui acceptent de se faire tondre par les banques.

La crise économique se traduit toujours par des pertes dans l'activité de prêts à la consommation (-1 milliards de dollars) ou des cartes de crédit (-0,7 milliards de dollars).

J'écrivais le 29 juillet 2009 que les bons résultats de JP Morgan. s'expliquaient en partie par la diminution des charges de rémunération comptabilisées, suggérant que les résultats annuels diront si la politique de rémunération de JP Morgan est moins dispendieuse que Goldman Sachs ou bien si des sous-provisions ou sur-provisions ont eu lieu. Notons à ce sujet qu'au troisième trimestre les Compensation expense (rémunérations) s'élèvent à 7,3 milliards de dollars, soit environ 400 millions de plus qu'au deuxième trimestre (6,9) et 300 millions de moins qu'au premier (7,6).

Au deuxième trimestre 2009, les résultats de Citi avaient été sauvés par des gains exceptionnels de 6,7 milliards de dollars issus de la cession de l'activité de courtage et de gestion d'actifs de Smith Barney à Morgan Stanley au premier juin 2009, sans laquelle la banque aurait accusé une perte de 2,4 milliards de dollars !

Au troisième trimestre 2009, Citi s'en sort avec un bénéfice net suspect de 101 millions de dollars seulement.

La procédure d'offre d'échange avec le Gouvernement fédéral exercée durant le trimestre a entraîné un profit comptable de 851 millions de dollars mais une réduction de 3,1 milliards de dollars du revenu disponible aux actionnaires. Ce que l'Etat Français n'a pas fait avec ses banques le gouvernement des Etats-Unis l'a fait avec Citi.

La diminution des revenus (activité) de 9,6 milliards de dollars entre le deuxième et le troisième trimestre 2009 s'explique ainsi :

- 11,1 milliards de dollars de cession exceptionnelle au deuxième trimestre 2009 de Smith Barney ;

- 0,5 en Brokerage and Asset Management ;

- 2,0 baisse d'activité en Securities and Banking ;

+ 0,7 en Local Consumer Banking ;

+ 1,4 Corporate/other (contribution avant impôt de l'extinction de la dette associée à la procédure d'offre d'échange) ;

+ 1,9 autre Special Asset Pool (+ 0,5 de positive net revenue marks ou dépréciation/réévaluation des actifs toxiques de 1,5 Md$ au Q3 contre 1,0 au Q2, essentiellement sur des produits exposés au subprime), le reste pas tellement expliqué, mais il semble, à la relecture de la conference call, qu'au deuxième trimestre des dépréciations importantes aient été comptabilisées au titre de la couverture de certains risques (sans doute liés aux actifs toxiques).

La diminution du résultat net de 4,2 milliards de dollars entre le deuxième et le troisième trimestre 2009 se comprend de la manière suivante :

- 6,7 cession de Smith Barney ;

- 2,9 baisse de l'activité dont -2,0 en Securities and Banking (-0,6 en Equity Markets, -1,6 en Fixed Income Markets) ;

+ 3,4 diminution de la provision pour pertes sur prêts, qui passe de 12,2 à 8,8 ;

- 0,3 impact des activités devenues non récurrentes ;

+ 2,0 les provisions d'impôt sur les sociétés sont passés de -0,9 à 1,1 en raison d'une proportion plus importante de revenus générés et réinvestis dans des pays à plus faibles taux d'imposition (des paradis fiscaux ? les Etats-Unis apprécieront) ou bien bénéficiant de niches fiscales. Les informations disponibles géographiquement dans les présentations portent surtout sur la partie CitiCorp et pas sur Citi Holding et ne permettent pas d'illustrer ce propos.

Les CVA (Credit Valuation Adjustment) continuent à avoir un impact conséquent sur les comptes trimestriels de Citi, -1,7 milliards de dollars en Securities and Banking au troisième trimestre 2009 contre -0,9 au deuxième. Au deuxième trimestre il y avait également une contribution positive de CVA dans Citi Holdings de + 0,6 milliards de dollars.

Une remarque sur la répartition géographique des activités de Citi (remarque valable également pour d'autres banques américaines) : l'activité de l'Amérique représente 3,7 milliards de dollars (28 %) sur les 13 des revenus de CitiCorp, 27 % pour l'Europe, 22 % pour l'Amérique Latine et 23 % pour l'Asie. Attention à la problématique de change par conséquent.

Comme pour Citi, les résultats du deuxième trimestre 2009 avaient été sauvés par des bénéfices réalisés sur des transactions non récurrentes.

L'activité (revenues) a diminué de 6,7 milliards de dollars, s'expliquant principalement ainsi :

- 4,0 en Global Banking (4,7 au Q3 contre 8,7 au Q2) ;

- 1,1 en Home Loans and Insurance (3,4 au Q3 contre 4,5 au Q2) ;

+ 1,3 en Global Markets (5,8 au Q3 contre 4,5 au Q2), +1,5 d'augmentation des revenus de trading ;

- 3,0 en All Other (-2,6 au Q3 contre 0,4 au Q2).

L'évolution négative du résultat net (-4,2 milliards de dollars) entre le deuxième trimestre et le troisième trimestre 2009 s'explique ainsi :

1) par nature de charge

- 6,7 en Revenues ;

+ 1,7 de moindre dotation aux provisions pour pertes de crédit, dont + 0,7 en Global Card Services (-7,0 au Q3 contre -7,7 au Q2), + 1,2 en All Other (+1,2 au Q3 contre ns au Q2) ;

+ 0,7 de moindre charges de non-intérêt, dont +0,3 en Deposits (-2,3 au Q3 contre -2,6 au Q2).

2) par Business Segment

+ 0,6 Global Card Services (-1,0 au Q3 contre -1,6 au Q2) ; en raison de la diminution des coûts provisionnés pour pertes de crédit ;

- 0,9 Home Loans and Insurance (-1,6 au Q3 contre -0,7 au Q2) ; augmentation des coûts provisionnés pour pertes de crédit à 2,9 Md$ ;

- 2,5 Global Banking (ns au Q3 contre 2,5 au Q2) ; dont 3,8 milliards de dollars de gain au deuxième trimestre suite à la cession de l'activité de services marchant (immobilier ?) à une joint venture ;

+ 0,8 en Global Markets (2,2 au Q3 contre 1,4 au Q2), en raison de meilleurs revenus de trading et d'une moindre CVA sur les dérivés de crédit ;

- 2,3 en All Other (-1,6 au Q3 contre 0,7 au Q2), les gains sur la cession d'instruments de dettes (1,4 au Q3 contre 0,7 au Q2) et davantage de revenus sur de l'equity ont été compensés par des dépréciations sur des CDO (précisément CMO collateralized mortgage obligations), par l'impact de la valorisation en valeur de marché des titres structurés émis par Merrill Lynch (banque rachetée fin 2008 par Bank of America), impact avant impôt négatif de 1,8 milliards de dollars au troisième trimestre 2009 contre -3,6 milliards de dollars au deuxième trimestre 2009 ainsi que par 400 millions de dollars de coûts de terminaison de la garantie d'actifs dûs au gouvernement fédéral US. Le deuxième trimestre 2009 avait été marqué par l'impact positif avant impôt de 5,3 milliards de dollars de la cession partielle de l'investissement dans CCB (China Construction Bank), ce qui permet de comprendre in fine pourquoi on passe d'une contribution positive au deuxième trimestre à une contribution négative au troisième.

J'ai dû avoir recours à cette décomposition analytique parce que les commentaires issus des publications ne me permettent pas de comprendre facilement l'évolution de l'activité et du résultat net.

A noter une dépréciation de 277 millions de dollars dans Global Wealth Management concernant une fraude liée à un crédit commercial.

Au final, la perte de 1 milliards de dollars au troisième trimestre est imputable à la dégradation du crédit, même si de manière étonnante la partie cartes de paiement est en moindre pertes, alors que les résultats du deuxième trimestre avaient bien été sauvés par des cessions non récurrentes. Le niveau de progression des activités de marchés dans la banque de financement et d'investissement (Global Markets Revenues de 5,8 au Q3 contre 4,5 au Q2) peut surprendre puisque dans les autres banques américaines les résultats restent en deçà des deux premiers trimestres 2009.

L'amélioration sensible des revenus de 3,3 milliards de dollars par rapport au deuxième trimestre 2009 s'explique dans un premier temps par la diminution de 1,4 milliards de dollars de la dépréciation de la dette de Morgan Stanley en raison du resserrement des spreads de la banque.

Le résultat net s'améliore de 0,8 milliards de dollars principalement sur l'activité Institutionnal Securities (0,9 au Q3 contre 0,2 au Q2) en raison de l'impact des spreads de Morgan Stanely sur sa propre dette (+1,4) compensé par l'évolution défavorable (-0,6) de l'impôt sur les sociétés (0,4 au Q3 contre -0,2 au Q2), en raison d'une répartition géographique différente entre les sources de résultat nationales et internationales.

On observe effectivement que la part des revenus de la zone EMEA (Europe, Moyen-Orient et Afrique) augmente très fortement entre le 3ème trimestre 2008 et le troisième trimestre 2009.

Les chiffres de Citi sont différents (pour T2 2008 -0,6 ou 4,4 ; pour T3 2008 -2,4 ou 4,8 ; pour T4 2008 -13,4 ou 0,5 ; pour T1 2009 4,7 ou 10,2) entre les publications du premier trimestre 2009 et les suivantes, mais la lecture du rapport SEC 10 Q confirme au premier trimestre 2009 le chiffre de 4,7 milliards de dollars en fixed income. J'ai donc décidé de retenir les chiffres présentés selon la publication du premier trimestre 2009.

D'après le Directeur Financier David Viniar, les conditions favorables se sont poursuivies : moins de participants, parts de marché élevées et marges importantes, même si le niveau de l'activité clients est considérée plus faible qu'en 2005, 2006 et 2007. Toutefois les spreads n'ont pas été aussi élevés (surtout pour les produits liquides sans risque) qu'ils ne l'ont été (à des niveaux historiquement inédits) au premier semestre 2009, mais leur niveau est quand même supérieur à 2006 et 2007.

Une performance record est signalée dans les crédits hypothécaires, ceux-là même qui avaient été à l'origine de la crise des subprimes ! Dans les taux, changes et matières premières, les résultats sont dans le top 2 par rapport aux deux premiers trimestres. Dans les produits de crédit, l'activité est moindre que le record du second trimestre, mais l'activité a été portée par l'activité clients en raison de la remontée des cours.

Si l'activité est moins exceptionnelle qu'aux deux premiers trimestres, c'est en raison d'une activité clients moindre. Les spreads entre l'offre et la demande (bid ask spread) auraient commencé à s'assagir, surtout dans les produits liquides simples dans les taux et le change.

Au début, je pensais que les bonus exceptionnels qui allaient être versés en raison notamment des bénéfices exceptionnels de trading dans le Fixed Income du premier trimestre observés dans l'ensemble des banques provenaient d'une spéculation évidente sur certains produits, tout en me demandant quelles étaient les contreparties lésées (clients de la banque ?).

Là, il semble qu'une partie des bénéfices dans le Fixed Income provenait de marges anormalement élevées suite à la crise financière sur des produits fournis par la banque à ses clients, comme par exemple des couvertures de change, ou même des dépôts à terme ? De telles marges auraient donc permis de rémunérer notamment les salariés traders ou commerciaux de la banque au détriment des clients de la banque. Ces derniers apprécieront.

David Viniar confirme par la suite : "But most of our revenues across trading, across FICC, really have been client-related or our clients want to do things. There just has not been that much positioning, there has not been that much write-ups of prior distressed assets. It has been what I will call blocking and tackling, every day, day after day, dealing with our clients who want to do things, making markets, making prices, helping them hedge things, whether it's rates or energy prices or currencies or things like that. That is really been the great, great majority of our revenues."

C'est bien d'aider les clients, c'est encore mieux d'afficher des bénéfices exceptionnels grâce aux marges prélevées sur ces mêmes clients. Les bénéfices de tels clients ne sont pas certains, au contraire des commissions prises par la banque.

Une question pertinente de l'analyste Glenn Schorr d'UBS porte sur la baisse de la VaR, l'analyste se demande si la rotation du bilan est élevée. Un peu d'explications. Si votre bilan présente un total de 100 inchangé entre le début et la fin du trimestre mais que pendant la période le niveau de votre bilan était de 500 puis 100 puis 300 puis 100, on peut observer que le taux de rotation est élevé. Sauf que les risques pris mesurés devraient être d'autant plus élevés.

A cette question le Directeur Financier acquiesce, mais précise que cela concerne des produits sans risques et très liquides. Des dépôts à terme, billets de trésorerie ? Alors d'échéance inférieure à 3 mois, à moins que les banques ne se refilent ces produits entre elles pour assurer une rotation élevée. Ce ne sont que des hypothèses.

Le niveau de revenus records observés les deux premiers trimestres 2009 se poursuit, malgré l'impact négatif du resserrement du propre risque de crédit de la banque.

En conférence de présentation avec les analystes, Michael Cavanagh, le Directeur Financier, précise que la cession de prêts à effet de leviers (leveraged loans, dont on prédisait que c'était peut-être la suite de la crise financière) a contribué à l'excellente performance du trimestre. Le niveau de tels prêts n'est plus que de 2,2 milliards de dollars et a été réduit d'un quart par rapport à la fin du deuxième trimestre, le sujet ne serait donc plus d'actualité.

Sinon une forte performance est soulignée pour l'ensemble des activités du Fixed Income, mais selon moi la boucherie du premier semestre (et particulièrement du premier) touche à sa fin.

Sans les éléments non-récurrents du premier trimestre, j'avais estimé que les revenus de Fixed Income avaient diminué entre le premier trimestre et le deuxième trimestre 2009. La tendance s'est poursuivie puisque les revenus sont passés de 5,6 à 3,9 milliards de dollars entre le deuxième et le troisième trimestre 2009, soit une diminution de 1,7 milliards de dollars dont 0,2 d'évolution défavorable de CVA (extrapolation de la conférence de présentations aux analystes).

Le business de taux et de change s'est néanmoins bien maintenu, malgré des conditions de marché plus normales et son impact sur des opportunités de trading, l'activité client a été soutenue.

Les résultats en produits structurés, taux et changes se seraient améliorés par rapport au deuxième trimestre d'après le Directeur Financier Joe L. Price.

Alors que jusqu'au premier trimestre 2009 le document d'information supplémentaire (Supplemental Information) fournissait la répartition de l'activité dans le Fixed Income entre Rates and currencies, Commodities, Credit Products et Structured Products, cette information n'est plus disponible à partir du deuxième trimestre, rendant plus difficile l'identification de la source des revenus de la banque. Remarquons que Bank of America était l'une des seules grandes banques à ma connaissance à fournir ce niveau de détail.

Rappelons que grâce à ce niveau de détail on pouvait identifier facilement l'importance des Taux et Changes dans les résultats mirobolants en Fixed income au premier trimestre 2009, puisque les revenus de cette activité avaient atteint 3,6 milliards de dollars à Bank of America alors que le maximum des 4 trimestres précédents était de 0,8 milliards de dollars. Saura-ton précisément (mes travaux avancent, sans pouvoir conclure de manière tranchée à ce jour) comment les banques se sont gavées au premier trimestre 2009 ?

Hors l'évolution de l'impact des propres spreads de Morgan Stanley sur la valorisation de sa dette, l'activité de Fixed Income progresse (de + 0,4 milliards de dollars d'après mes calculs) par rapport au deuxième trimestre 2009.

D'après le Président John J Mack dans le communiqué de presse, la performance dans les taux, crédit et change est soulignée. L'activité client et la volatilité ont diminué. Les performances dans les matières premières ont reflété le niveau plus faible de l'activité client et des conditions de marché défavorables.

Pourtant, en conférence de présentation, le Directeur Financier Colm Kelleher donne un point de vue différent. Les revenus de l'activité Matières premières ont augmenté de 35 % par rapport au deuxième trimestre (la réduction de la volatilité a néanmoins limité des opportunités). Et dans les taux d'intérêt (léger plus), le crédit (+4% pour le trading), les changes (+18% en raison du trading) le trimestre aurait été en moyenne un peu moins bon que le précédent (revenues combined were down slightly from last quarter on lower activity levels).

Bizarrement, avec que des plus dans le détail, où sont les moins pour qu'au total on observe une baisse ? Néanmoins, on peut donc interpréter différemment les résultats selon l'une ou l'autre source.

Enfin, la spéculation sur les crédits adossés à des prêts hypothécaires serait repartie, le retour de la liquidité aidant.

Morale de cette histoire, il ne faudrait pas se contenter de lire le communiqué de presse pour tenter de cerner les résultats du trimestre, je doute que beaucoup d'articles ou de dépêches écrits sur le sujet tiennent compte du contenu des conférences de présentation aux analystes. Peut-être également que je pourrais encore aller plus loin dans mes travaux sur le sujet. Retournons au sujet qui nous occupe.

Le Président John J Mack rapporte un gain exceptionnel de 0,3 milliards de dollars lié à la vente d'intérêts dans un litige contre une contrepartie dans les dérivés qui s'est placée sous la protection contre la faillite (filed for bankruptcy protection).

En dehors des éléments exceptionnels, j'estime que les performances du Fixed Income à Morgan Stanley du troisième trimestre 2009 sont donc finalement globalement de niveau comparable à celles du deuxième trimestre 2009.

NI Non Identifié

Attendre la publication SEC 10 Q pour avoir l'information éventuellement.

Le resserrement des spreads de crédit s'est poursuivi au troisième trimestre 2009, on peut estimer que la situation s'est quasiment stabilisée à un niveau normal.

Les chiffres de Citi ont été mis à jour ainsi : CVA on Citigroup liabilities at Fair Value Option

2007 non identifié ; 2008 3 279 M$ ; 1 2009 180 M$ ; Q2 2009 -1 608 M$ ; Q3 2009 - 1 019 M$.

Les chiffres de l'article du 29 juillet 2009 proviennent de l'addition qui s'avère non fondée avec l'impact du CVA sur les dérivés !

Le chiffre du deuxième trimestre 2009 dans l'article du 29 juillet 2009 et du 18 septembre 2009 correspondait uniquement (-1,3) au Fixed Income. Le chiffre total de la banque est en fait de -2,3 milliards de dollars. C'est une erreur de ma part.

Le chiffre du premier trimestre 2009 était indiqué à 1,5 milliards de dollars, il correspond bien au contenu du communiqué de Morgan Stanley, mais la publication SEC 10 Q avance le chiffre de 1,6 milliards de dollars, le tableau est donc mis à jour en conséquence.

Très peu d'informations sur le sujet dans les publications les jours d'annonce des résultats. Il faut attendre les publications 10 Q SEC.

A suivre ultérieurement dans la deuxième partie consacrée aux autres grandes banques internationales.

Les hypothèses du stress test européen apparaissent plus sévères que celui des Etats-Unis.

L'étude de la Fed précise la part des pertes entre le portefeuille actuel de crédits, soit 455 milliards de dollars sur le total de 600.

Le rapport de la FED précise qu'en fait les pertes totales cumulent 935 milliards de dollars dont :

- 600 non encore comptabilisées ;

- 400 déjà comtpabilisées fin 2008 ;

+ 65 de purchase accounting adjustments : ajustements comptables d'acquisitions entre banques, sommes à ajouter au calcul fin 2010 des capitaux Tier 1 et Core Tier 1.

Les ressources autres que le capital (sur 2009 et 2010 résultats et variations sur les provisions de crédits) permettant d'absorber les pertes du scénario le plus défavorable sont estimées à 362,9 milliards de dollars (4 banques Bank of America, Citi, JP Morgan et Wells Fargo concentrent 256 milliards de dollars).

Prenant en considération le niveau de Capital Tier 1 fin 2008 et les revenus éventuels (bien qu'altérés par les conditions économiques défavorables et la nécessité d'abonder les réserves de pertes sur crédit en 2011), le Fed estime que 185 milliards de dollars d'augmentation de capital seront nécessaires d'ici 2010 pour 10 des 19 banques sélectionnées, les autres ne nécessitant pas d'augmentation de capital.

Sur ces 185 milliards de dollars, 110,4 ont déjà résulté soit d'actions prises (augmentations de capital déjà lancées ou aides gouvernementales) soit des résultats du premier trimestre 2009 : ne restent donc que 74,6 milliards de dollars.

La FED se réfère à un ratio de Tier 1 Core Capital de 4 % et de Tier 1 de 6 %, il s'avère que les besoins en capitaux résultent quasi exclusivement de la contrainte de 4 % en Core Capital (Common Capital).

Le stress test européen semble se référer quant à lui uniquement aux 8 % de Tier 1.

Donc le stress test européen est plus contraignant du côté du ratio Tier 1 (8 % contre 6 %) mais moins contraignant concernant le ratio Core Tier 1.

Ligne à ligne, mes propres calculs identifient bien 10 banques américaines nécessitant des besoins en capitaux de type Core par référence à 4 %, mais des écarts sont mis en évidence.

Le cas de Citi est étonnant, puisque mes calculs montrent un surplus par rapport aux 4 % de 14,5 milliards de dollars. Le besoin de 5,5 milliards de dollars affiché par la FED est obtenu si on se réfère à 6 % des actifs risqués pondérés, et pas 4 %.

For english purpose, in case this matter is coped with abroad : Citi case surprises, since my calculations show more Core Capital at the end of 2010 than required to the 4 % ratio, that is 14,5 billion dollars. The SCAP buffer (Supervisory Capital Assessment Program) required according to the Federal Reserve of 5,5 billion dollars may be obtained by reference to a ratio of 6 %. Which i dont understand.

Un écart significatif est également relevé sur Bank of America (mes calculs 27 contre 33,9 pour la FED) et Wells Fargo (mes calculs 8,2 contre 13,7 pour la FED).

Si les banques américaines avaient dû respecter un Tier 1 de 8 %, les besoins en capitaux supplémentaires estimés (selon mes calculs) ne seraient pas conséquent, de l'ordre de 15 milliards de dollars.

Pour information, une étude réalisée par Alpha Value publiée par Challenges le 9 juillet 2009 estimait les besoins en fonds propres de 31 banques européennes à 132,8 milliards d'euros, en se référant à un ratio de Tier 1 de 8 %.

http://investigationfin.canalblog.com/archives/2009/10/07/15344221.html

Enfin, le niveau de ressources sur 2009 et 2010 (363 milliards de dollars) généré par les 19 banques américaines permettant d'absorber une partie voire la totalité des besoins en capitaux peut-il être extrapolé afin d'estimer les besoins en capitaux des 22 banques européennes ?

Essayons l'extrapolation suivante à partir des encours risqués pondérés : la règle de 3 donne 331 milliards d'euros.

En comparaison des 400 milliards d'euros de pertes estimées dans le scénario défavorable, il ne resterait que 69 milliards d'euros à absorber par le niveau de capitaux Tier à fin 2008. Dans cette configuration, le ratio moyen de 8 % serait respecté avec l'hypothèse d'encours risqués pondérés diminués. Sans diminution du niveau des encours pondérés, les besoins moyens en augmentation de capital (travail non effectué ligne à ligne) s'élèverait à 20 milliards d'euros.

Stress-test sur les banques européennes, Challenges n°176, 9 juillet 2009

CEBS's press release on the results of the EU-wide stress testing exercise, 1 octobre 2009, Committee of European Banking Supervisors

The Supervisory Capital Assessment Program : Design and Implementation, 24 avril 2009, Board of Governers of the Federal Reserve System

The Supervisory Capital Assessment Program : Overview of Results, 7 mai 2009, Board of Governers of the Federal Reserve System