Des chiffres pour contrer nombre d'idées reçues sur la Réserve Fédérale américaine. Une comparaison inédite avec la BCE !

Ne ratez pas la partie 6) dans laquelle j'argumente pour montrer que l'action de la BCE a été aussi loin que la FED sur le rachat de titres de dette publique !

L'idée, c'est que les 212 milliards de mauvaise dette achetés en 2010 et 2011 par la BCE sur la marché secondaire au titre de son programme SMP revient à acheter un équivalent bien plus élevé en dette de zone euro mutualisée.

Raisonnement qu'il convient d'adopter puisque la Fed n'achète pas de la mauvaise dette du Trésor US mais de la dette du Trésor tout court.

Politiquement incorrect dans la sphère médiatique actuelle !

1) Contre une idée reçue numéro 1

La forte hausse en 2011 de la détention par la FED en dette fédérale américaine provient davantage de rachats sur le marché secondaire, pas de participation aux émissions primaires en 2011 !

L'information des rachats de titres du Trésor par la FED sur le marché secondaire ne semble pas publiée.

En revanche, on connaît l'augmentation nette sur une année, la participation aux émissions de l'année, et, en fin d'année, la maturité à moins d'un an de la dette détenue par la Fed.

Concernant ce dernier chiffre, il convient de le relativiser car il est minoré par l'absence des émissions pendant l'année n de Bills échues au cours de l'année n. Les montants étant particulièrement élevés de 2002 à 2007 (entre 658 et 905 milliards de dollars!), le calcul n'est pas pertinent avant 2009.

Un ordre de grandeur de l'intervention nette de la FED sur le marché secondaire peut alors être obtenu ainsi : augmentation nette sur l'année - participation aux émissions de l'année  + remboursement titres échus

Estimation achats nets sur le marché secondaire :
2009 70 Md$
2010 22 Md$
2011 426 Md$

Il semble que ce soit en 2011 que plusieurs centaines de milliards de dollars aient été achetés en net par la FED sur le marché secondaire.

source :
- augmentation nette sur l'année Flow of Funds F209 Treasury Securities Net purchases
2007 à 2011 http://www.federalreserve.gov/releases/z1/20120308/z1.pdf
2002 à 2006 http://www.federalreserve.gov/releases/z1/20070308/z1.pdf
- participation aux émissions de l'année Office of Debt Management, Office of the Under Secretary for Domestic Finance cf source Idée reçue numéro 2
- remboursement des titres échus de l'année FED H41 Titres 2 addition maturités inférieures à 15 jours, entre 16 et 90 jours, entre 91 jours et 1 an
H41 29 décembre 2011 http://www.federalreserve.gov/releases/H41/20111229/h41.pdf

2) Contre une idée reçue numéro 2

La FED ne participe pas depuis deux ou trois seulement aux émissions primaires du Trésor US, elle le faisait même davantage en proportion depuis 2001 !

En 2011, les émissions totales de BILLS et COUPONS ont atteint 7 505 milliards de dollars, dont 307 souscrits par SOMA Federal Reserve Banks, soit 4,1 % du total.

La série historique de ce ratio montre que la FED participait davantage aux émissions du Trésor entre 2001 et 2007 notamment :
2001 20,9 %
2002 19,7 %
2003 19,8 %
2004 20,0 %
2005 22,5 %
2006 23,2 %
2007 22,0 %
2008 5,0 %
2009 3,9 %
2010 3,7 %

source : calculs InvestigationFin à partir des chiffres de Office of Debt Management, Office of the Under Secretary for Domestic Finance
http://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/Documents/July%2010_2012%20IC%20Bills.xls
http://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/Documents/July%2023_2012%20IC%20Coupons.xls
http://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/Documents/Website%20PDO-4-A-Coupons%20Jan%202000-Sep%202009.xls
http://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/Documents/Website%20IC%20allotments---Bills--Aug%202001-Sep%202009.xls

3) Contre une idée reçue numéro 3

Certes la FED est passée devant la Chine en 2011 en tant que plus gros détenteur de dette fédérale américaine. Mais la FED était déjà devant le Japon et la Chine entre fin 2002 et fin 2007 !

D'abord lorsqu'on parle de la Chine comme détenteur des titres du Trésor US, c'est aussi bien le secteur officiel que le secteur privé.

Fin 2002 FED 629,4 Md$ Japon 378,1 Md$
Fin 2003 FED 666,7 Md$ Japon 550,8 Md$
Fin 2004 FED 717,8 Md$ Japon 689,9 Md$
Fin 2005 FED 744,2 Md$ Japon 670,0 Md$
Fin 2006 FED 778,9 Md$ Japon 622,9 Md$
Fin 2007 FED 740,6 Md$ Japon 581,2 Md$
Fin 2008 Chine 727,4 Md$ FED 475,9 Md$
Fin 2009 Chine 894,8 Md$ FED 776,6 Md$
Fin 2010 Chine 1 160,1 Md$ FED 1021,5 Md$
Fin 2011 FED 1 663,4 Md$ Chine 1 151,9 Md$

source : comparaison entre deux données
- Major Foreign Holders of Treasury Securities
http://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/tic/Documents/mfhhis01.txt
- L109 Monetary Authority (1) Assets and liabilities of Federal Reserve Banks and Treasury monetary accounts that supply or absorb bank reserves. Excludes the accounts of the Federal Reserve Board.
Treasury Securities Flow of Funds
2007 à 2011 http://www.federalreserve.gov/releases/z1/20120308/z1.pdf
2002 à 2006 http://www.federalreserve.gov/releases/z1/20070308/z1.pdf

4) Contre une idée reçue numéro 4

Pire, la part de la FED dans le total de la dette fédérale américaine fin 2011 (15,9 %) est inférieure à la période de fin 2002 à fin 2004. Et fin 2010, alors que la FED est sur le point de repasser devant la Chine, la part n'est que de 10,9 % !

fin 2002 17,3 %
fin 2003 16,5 %
fin 2004 16,3 %
fin 2005 15,8 %
fin 2006 15,9 %
fin 2007 14,5 %
fin 2008 7,5 %
fin 2009 9,9 %
fin 2010 10,9 %
fin 2011 15,9 %

source : Flow of Funds Treasury Securities L109 Monetary Authorities L 209 Treasury Securities Federal Government Debt
2007 à 2011 http://www.federalreserve.gov/releases/z1/20120308/z1.pdf
2002 à 2006 http://www.federalreserve.gov/releases/z1/20070308/z1.pdf

5) Contre une idée reçue numéro 5

La FED elle-même conteste le fait qu'elle finance le déficit public fédéral US, son avis et ses arguments méritent au minimum qu'on s'y intéresse. Point de vue débattu par quel politique ou économiste médiatisé ?

- Is the Federal Reserve printing money in order to buy Treasury securities?

http://federalreserve.gov/faqs/money_12853.htm

"Although Federal Reserve purchases of Treasury securities do not involve printing money, the increase in the Federal Reserve's holdings of Treasury securities is matched by a corresponding increase in reserve balances held by the banking system. The banking system must hold the quantity of reserve balances that the Federal Reserve creates."

"If maintained for too long, a relatively high level of reserve balances and a low level of short-term interest rates could lead to the buildup of inflation pressures."

- Why doesn't the Federal Reserve just buy Treasury securities directly from the U.S. Treasury?

http://federalreserve.gov/faqs/money_12851.htm

"The Federal Reserve Act specifies that the Federal Reserve may buy and sell Treasury securities only in the "open market."

- Aren't the Federal Reserve's purchases of Treasury securities effectively financing a large part of the federal deficit?

http://federalreserve.gov/faqs/money_12857.htm

"No. The Treasury issues new securities to finance the federal deficit, and a range of domestic and global investors have continued to be the primary source of funding in this market. Most of the Federal Reserve's purchases have been of "old" Treasury securities that were issued by the Treasury some time ago. Moreover, the Federal Reserve's purchases of Treasury securities have been quite small relative to the overall buying and selling activity in the Treasury market. For example, on average, daily purchases of Treasury securities by the Federal Reserve since November 2010 have amounted to only a small fraction of the total daily trading volume in the Treasury market."

6) Contre une idée reçue numéro 6

Contrairement à ce que tout le monde a compris, la BCE fait la même chose que la FED depuis mai 2010 avec son programme SMP de rachats de titres :
- pour la FED acheter sur le marché secondaire des titres du Trésor
- pour la BCE acheter sur le marché secondaire des titres publics de la zone euro à travers son programme SMP.

En partie 1) une estimation des achats nets par la FED a pu être tentée, 22 milliards de dollars en 2010 et 426 milliards de dollars en 2011. Pour rappel, l'augmentation nette de la dette fédérale détenue par la FED est de 245 Md$ en 2010 et 642 Md$ en 2011 (mais cela comprend les participations récurrentes aux émissions primaires !).

Fin 2011, les achats du programme SMP s'élevaient à 211,9 milliards d'euros.

Or quels titres ont été achetés ? Essentiellement de la dette publique de pays en difficultés.

La dette publique de la Grèce de l'Irlande du Portugal et de l'Espagne représente 17,6 % de celle de la zone euro fin 2011.

Si on rajoute l'Italie, le ratio grimpe à 40,7 %.

La FED a racheté des titres du Trésor américain, sans distinction de bonne ou mauvaise dette puisque la dette des différents Etats Fédéraux est mutualisée.

Ce n'est pas le cas de la BCE, qui a racheté de la "mauvaise dette" uniquement.

Hypothèse 1 : la BCE a racheté des dettes publiques de la Grèce de l'Irlande du Portugal et de l'Espagne
A 211,9 milliards d'euros, c'est en fait comme si la BCE avait, en comparaison de la FED, acheté 211,9 / 17,6 % de dette mutualisée européenne, soit 1 205 milliards d'euros, ce qui avec un dollar à 1,3 (fin 2011 environ) donne 1,6 trillions d'euros !

Plus dans cette hypothèse que la FED !

Hypothèse 2 : la BCE a également racheté de la dette publique de l'Italie
A 211,9 milliards d'euros, c'est en fait comme si la BCE avait, en comparaison de la FED, acheté 211,9 / 40,7 % de dette mutualisée européenne, soit 521 milliards d'euros, ce qui avec un dollar à 1,3 (fin 2011 environ) donne 677 milliards de dollars.

A peu près l'ordre de grandeur dans cette hypothèse que la FED !

sources :
- dettes publiques zone Euro et par pays Eurostat
- SMP 31 décembre 2010 http://www.ecb.int/press/pr/wfs/2011/html/fs110105.fr.html
- SMP 30 décembre 2011 http://www.ecb.int/press/pr/wfs/2012/html/fs120104.fr.html
- rapport annuel BCE 2011 www.ecb.int/pub/pdf/annrep/ar2011fr.pdf
page 260 "Programme pour les marchés de titres [Securities Markets Programme (SMP)] : programme mis en place pour mener des interventions sur les marchés obligataires publics et privés de la zone euro et garantir ainsi la profondeur et la liquidité des compartiments du marché présentant des dysfonctionnements, afin de rétablir un fonctionnement approprié du mécanisme de transmission de la politique monétaire."

REVUE de PRESSE CRITIQUE

C'est ainsi qu'un Marc Fiorantino peut publier le 9 février 2011 un article dans La Tribune en faisant croire que depuis 2010 la FED finance le déficit fédéral US.

Le plus gros détenteur de la dette américaine n'est plus la Chine, c'est...
http://www.latribune.fr/actualites/economie/international/20110209trib000599974/le-plus-gros-detenteur-de-la-dette-americaine-n-est-plus-la-chine-c-est.html

"Découvrez qui a supplanté la Chine et le Japon pour le rachat de la dette des Etats-Unis. Stupéfiant"
Tellement stupéfiant que de 2001 à 2007 la FED supplantait déjà la Chine et le Japon pour la détention de la dette fédérale des Etats-Unis !

"Dès lors, la Fed est venue prêter au Trésor américain... "
Non, la FED a surtout racheté sur le marché secondaire des bons du Trésor ... exactement comme .. la BCE avec son programme d'achat de titres SMP depuis mai 2010 !

"Le problème de ce tour de prestidigitation, ô combien impressionnant, est qu'il ne pourra plus être utilisé en 2011. Vous allez comprendre pourquoi. Les taux montent."
Quelle vision ! La détention par la FED de dette fédérale US a encore plus augmenté en 2011 qu'en 2010, 642 milliards de dollars en 2011 contre 245 en 2010 !

Quant à la question posée par Euractiv reprise par La Tribune La BCE peu-elle devenir la Fed ?, mes recherches permettent de relativiser cette question.

"Qu’entend-on par « prêteur en dernier ressort » ? Pour une banque centrale, cela veut dire s’engager explicitement à racheter des obligations d’Etat sans limite de temps ni de montant, et avec un objectif dévoilé à l’avance. C’est ce qu’ont fait la Réserve fédérale américaine et la Banque d’Angleterre depuis le début de la crise"

Sans limite de temps et de montant ? Bah voyons, avec une part de détention fin 2011 par la FED de 15,9 % inférieure à ce qui prévalait de fin 2002 à fin 2004, voilà une assertion non démontrée.

http://www.latribune.fr/opinions/tribunes/20120116trib000678247/la-bce-peut-elle-devenir-la-fed-.html
http://www.euractiv.fr/bce-devenir-fed-article