Mieux comprendre la crise financière Partie IV Les estimations du FMI

Le Fonds Monétaire International vient de publier son dernier rapport sur la stabilité financière, le "Global Financial Stability Report" d'avril 2009.

Dans ce dernier rapport, les pertes estimées liées à la crise financière sont revues à la hausse, pour un total vertigineux de 4 000 milliards de dollars, bien supérieures à l'estimation précédente d'octobre 2008, de 1 400 milliards de dollars.

De nombreux commentaires (journalistes et politiques) critiquent cette inflation, parce que l'addition de catastrophisme n'est pas de rigueur, en ces temps où les marchés boursiers repartent à la hausse.

Les différentes estimations du FMI présentées dans les rapports sur la stabilité financière d'octobre 2007, d'avril 2008, d'octobre 2008 et d'avril 2009 sont comparées dans cet article.

Le tableau suivant permet de suivre l'évolution des estimations du FMI quant aux pertes estimées générées de 2007 à 2010 par la crise financière :

pertes estimées	octobre 2007	avril 2008	octobre 2008	avril 2009
Prêts US	170	225	425	1 068
Titres de prêts US	200	720	980	1 644
Total US	370	945	1 405	2 712
Prêts Europe				888
Titres de prêts Europe				305
Total Europe				1 193
Prêts Japon				131
Titres de prêts Japon				17
Total Japon				148
Total FMI	370	945	1 405	4 053

données en milliards de $

Précédant l'estimation d'avril 2009, l'estimation d'octobre 2008 consistait à estimer les pertes potentielles de 2007 à 2010 des crédits initiés aux Etats-Unis. La crise des subprimes US ayant muté en une crise financière globale puis en une crise économique mondiale, le FMI, dans son estimation d'avril 2009, considère également les crédits initiés en Europe, au Japon, et dans les marchés émergents.

L'augmentation d'octobre 2008 à avril 2009, de 2 600 milliards de dollars est imputable pour 1 200 milliards de dollars à l'Europe (non estimée auparavant) et pour 1 300 aux Etats-Unis.

L'augmentation pour les Etats-Unis s'explique principalement par la dégradation des estimations des pertes des prêts à la consommation (+ 227 milliards de dollars, jusque-là très faiblement valorisées), des titres de prêts à la consommation (+ 96), des prêts hypothécaires résidentiels (+ 261, les défaillances de remboursement poursuivent leur augmentation), des titres de prêts hypothécaires résidentiels (+ 410, les pertes ont presque doublé depuis l'estimation d'octobre 2008, serait-ce dû à la partie prime qui jusque là était peu contributive ?).

A noter la perte estimée de 416 milliards d'euros des prêts aux entreprises pour l'Europe, alors que la contribution US est bien plus faible, de 98 milliards d'euros. Il faut dire que l'exposition européenne est énorme, 11 523 milliards de dollars contre 1 895 pour les US.

Le tableau suivant permet de suivre l'évolution des estimations du FMI quant aux expositions estimées issues de la crise financière :

expositions	octobre 2007	avril 2008	octobre 2008	avril 2009
Prêts US	2 300	12 370	12 370	13 508
Titres de prêts US	1 368	10 840	10 840	13 047
Total US	3 668	23 210	23 210	26 555
Prêts Europe				20 759
Titres de prêts Europe				3 048
Total Europe				23 807
Prêts Japon				6 569
Titres de prêts Japon				789
Total Japon				7 358
Total FMI	3 668	23 210	23 210	57 720

données en milliards de $

Les estimations du rapport d'octobre 2007 ne portaient que sur les prêts et titres de prêts résidentiels de type subprime et Alt-A, alors que les estimations suivantes portent également sur le prime, sur les prêts commerciaux et à la consommation, sur les prêts aux entreprises.

D'autres institutions que le FMI ont fourni des estimations des pertes générées par la crise des subprime tout du moins.

Sans prétendre les relater de manière exhaustive, nous avons relevé néanmoins les sources suivantes :

Banque d'Angleterre

Dans son rapport sur la stabilité financière d'avril 2008, la Banque d'Angleterre estime à 900 milliards de dollars environ l'exposition résiduelle des principales banques américaines et européennes.

A noter que dans les estimations du FMI, la part des banques dans les pertes estimées est proche de 60 % en avril 2009 et entre 50 et 60 % en octobre 2008.

Les pertes en mark-to-market (pour les actifs de trading) sont évaluées selon le modèle des prix ABX (voir ci-dessous) à 381 milliards de dollars ou selon les prix induits à 317 milliards de dollars. Les pertes de crédit sont évaluées à 170 milliards de dollars.

Le FMI jugeait alors ces estimations plus pessimistes que les siennes.

Dans son rapport sur la stabilité financière d'octobre 2008, les pertes mark-to-market US + UK + Europe sont maintenant estimées à 2,8 trillions de dollars, dont 1,6 pour les US (1,4 selon le FMI pour les US).

Banque des Règlements Internationaux (BRI) en anglais Bank for International Settlements (BIS)

Dans le rapport trimestriel de juin 2008 de la BRI, un article "Estimating valuation losses on subprime MBS with the ABX HE index - some potential pitfalls" du 9 juin 2008 rédigé par Ingo Fender et Peter Hördahl montre une estimation des pertes sur les subprime MBS (Mortgage-Backed Securities) par extrapolation des prix de l'indice ABX (portefeuille de CDS Credit Default Swaps référençant 20 transactions MBS subprime). L'extrapolation est effectuée sur les MBS subprime émises entre 2004 et 2007.

Les pertes sont alors estimées à 250 Md$ donc 119 pour les tranches senior (AAA).

Les limites de la méthode des ABX sont exposées. Les pertes estimés mark to market et les dépréciations des banques peuvent être différentes pour un tas de raisons. Les prix ABX peuvent ne pas être représentatifs du marché total des subprime.

Organisation pour la coopération et le développement économiques (OCDE)

Je n'ai pas retrouvé le détail de l'estimation effectuée par l'OCDE.

Je cite seulement le rapport sur la stabilité financière du FMI d'octobre 2008, selon lequel l'estimation de l'OCDE (422 milliards de dollars) concerne les pertes liées aux instruments financiers dérivés de crédits hypothécaires sur le marché résidentiel US (residential RMBS US), alors que les estimations du FMI dépassent le résidentiel.

Ce qu'il faut retenir, c'est l'hétérogénéité des différentes estimations selon les organismes. La complexité du sujet également.

Sources

FMI, Global Financial Stability Report, octobre 2007

FMI, Global Financial Stability Report, avril 2008

FMI, Global Financial Stability Report, octobre 2008

FMI, Global Financial Stability Report, avril 2009

Banque d'Angleterre, Financial Stability Report, avril 2008

Banque d'Angleterre, Financial Stability Report, octobre 2008

BRI, BIS Quaterly Review, juin 2008

Quelques définitions

Subprime Prêts accordés à des débiteurs de faible qualité

Alt-A Prêts accordés à des emprunteurs dont l'enquête de crédit n'est pas satisfaisante

RMBS Residential Mortgage Backed Securities Titres adossés à des crédits hypothécaires sur le marché résidentiel

Comments

[immobilier]

Les prédictions du FMI peuvent être criticables. Il existent des différences majeures entre les étabblissements financiers américains et européens.

La politique menée jusque là était bien différente.
Le modèle européen apparait pour sa part bien plus solide.