Bricolage pour aider la Grèce et la zone euro à gagner du temps. Les prêts du premier plan d'aide coûtent bien à la France !

version du 12 décembre 2012 améliorée par rapport à la version initiale du 11 décembre 2012

Premier plan d'aide de mai 2010 : prêts bilatéraux de 52,9 MdE (part France environ 11 milliards d'euros) :

Ordre de grandeur estimé de 1,5 % début décembre 2012 pour des maturités de 15 ans !

3 % si on tient compte des taux actuariels de maturités correspondantes au moment où les tranches du premier plan d'aide ont été déboursées entre mai 2010 et décembre 2011. Le coût en année pleine est ainsi estimé pour la France à 330 millions d'euros.

Second plan d'aide : prêts FESF de 74 MdE (part France environ 16 milliards d'euros) :

Les maturités des émissions du FESF sont plus courtes que celles des prêts à la Grèce. Difficile en outre de connaître les taux actuariels d’émission des emprunts du FESF. Les intérêts payés par la Grèce sont ceux des emprunts du FESF (marge nulle) plus environ 0,5 % ajoutés pour coûts opérationnels.

I Le premier plan d'aide à la Grèce de mai 2010 : prêts bilatéraux

J'avais par le passé critiqué certains articles de presse qui surévaluaient le gain pour la France du premier plan d'aide de mai 2010 à la Grèce ou les taux d'intérêt payés par la Grèce :

- mon article du 20 février 2012 : Nouvelle preuve d'incompétence de la presse sur les taux d'intérêt payés par la Grèce quant au premier plan d'aide
http://investigationfin.canalblog.com/archives/2012/02/20/23569172.html
- mon article du 26 juin 2012 : Une estimation grotesque dans Les Echos sur le coût soi-disant bien amorti pour l'Allemagne et la France de l'aide à la Grèce
http://investigationfin.canalblog.com/archives/2012/06/26/24583996.html

Les informations qui figurent dans le projet de rapport de la Commission Européenne en date du 27 novembre 2012 permettent d'en déduire que les prêts du premier plan d'aide à la Grèce de mai 2010 coûteront bien de l'argent à la France.

page 33
"Reduction of GLF interest margin: The first Greek programme was financed by bilateral loans from Member States pooled in the so-called Greek Loan Facility (GLF). The GLF interest rate is now based on the Euribor 3-months rate plus a margin of 150 basis points. Euro area Member States agreed to lower the margin by 100 basis points from 150 basis points to 50 basis points. Euro area Member States under a full financial assistance programme are not required to participate."

Un taux d'intérêt consistant dorénavant à l'Euribor 3 mois plus 50 points de base.

Le 11 décembre 2012, l'Euribor 3 mois vaut 0,181 %, ce qui, ajouté à 0,5 % donne un taux d'intérêt rémunérateur de 0,681 %.

http://www.euribor-ebf.eu/euribor-org/euribor-rates.html

page 34
"The Eurogroup decided on 26 November 2012 to extend the maturities of the GLF and the EFSF by a further 15 years."

source :

- The Second Economic Adjustment Programme for Greece – First Review November 2012 DRAFT 27/11/2012
kathimerini.onweb.gr/media/PDF/CRL112912.pdf

Au passage, le tableau récapitulant les intérêts trimestriellement payés par la Grèce qui figurait dans les revues successives de la Commission Européenne du premier plan d'aide n'y est pas.

La durée des prêts du premier plan d'aide étant allongée de 15 ans, à combien l'agence France Trésor émettait récemment de la dette aussi longue ?

Le 6 décembre 2012, l'AFT a procédé à l'émission de 900 millions d'euros de l'OAT 2,75 % 25 octobre 2027, à 15 ans donc, au taux moyen pondéré de 2,56 % !

Il est donc clair aujourd'hui que pour les nombreuses années qui suivent les prêts du premier plan d'aide à la Grèce de mai 2010 coûteront à la France !

Mais le correct calcul consiste à avoir une idée du coût d'emprunt à 15 ou 20 ans au moment où les sommes ont été prêtées à la Grèce :

- tranche 1 : 18 mai 2010 14,5 MdE
adjudications mai 2010 OAT 11 ans taux actuariel 3,28 % OAT 31 ans taux actuariel 3,84 % taux InvestigationFin retenu 3,4 %
http://www.aft.gouv.fr/articles/dernieres-adjudications-mai-2010_6100.html
- tranche 2 : 13 septembre 2010 6,5 MdE
adjudications septembre 2010 OAT 16 ans taux actuariel 3,0 %
http://www.aft.gouv.fr/articles/dernieres-adjudications-septembre-2010_6326.html
- tranche 3 : 19 janvier 2011 6,5 MdE
adjudications janvier 2011 OAT 15 ans taux actuariel 3,76 % OAT 20 ans taux actuariel 3,84 % taux InvestigationFin retenu 3,8 %
http://www.aft.gouv.fr/articles/dernieres-adjudications-janvier-2011_6554.html
- tranche 4 : 16 mars 2011 10,9 MdE
adjudications mars 2011 OAT 15 ans taux actuariel 3,97 %
http://www.aft.gouv.fr/articles/dernieres-adjudications-mars-2011_6679.html
- tranche 5 : 15 juillet 2011 8,7 MdE
adjudications juillet 2011 OAT 18 ans taux actuariel 3,94 %
http://www.aft.gouv.fr/articles/dernieres-adjudications-juillet-2011_6897.html
- tranche 6 : 14 décembre 2011 5,8 MdE
adjudications décembre 2011 OAT 15 ans taux actuariel 3,65 % OAT 30 ans taux actuariel 3,94 % taux InvestigationFin retenu 3,7 %
http://www.aft.gouv.fr/articles/dernieres-adjudications-decembre-2011_10045.html
total 52,9 MdE ; FESF 74 MdE jusqu'en octobre 2012 total 126,9 MdE
quote-part de la France 21 % environ soit 11,1 milliards d'euros

Ainsi, le taux actuariel moyen pondéré pour la quote-part France de 21 % des 52,9 MdE au titre du premier plan d'aide de mai 2010 est estimé à :
[(14,5 x 3,4 %) + (6,5 x 3 %) + (6,5 x 3,8 %) + (10,9 x 3,97 %) + (8,7 x 3,94 %) + (5,8 x 3,7 %)] / 52,9 = 3,64 %

En retranchant le taux actuel d'intérêt payable par la Grèce (0,68 %), les prêts du premier plan d'aide coûtent actuellement 3 % à la France, soit, pour 11,1 milliards d'euros, environ 330 millions d'euros par an !

Quant aux Italiens qui se financent bien plus chers sur le marché primaire il est étonnant qu'ils ne rechignent pas davantage.

Le 14 et 15 novembre 2012, le Trésor Italien émettait de la dette avec maturité résiduelle 17 ans à 5,33 % (Gross Yield) !

http://www.dt.tesoro.it/export/sites/sitodt/modules/documenti_en/debito_pubblico/risultati_aste/risultati_aste_btp_30_anni/30_Year_BTP_x17_year_residual_maturityx_Auction_Results_14-15.11.2012.pdf

Mais chut il ne faut pas le dire, c'est politiquement incorrect aux oreilles des populations !

II. Le second plan d'aide à la Grèce : le FESF

Pour la partie FESF, la quote-part de la France était, d'après le rapport de la Commission Européenne de mars 2010 à 21,83 %. 21,83 % x 74 MdE = 16,15 MdE.

Le FESF détaille les opérations de prêt à la Grèce :
http://www.efsf.europa.eu/about/operations/index.htm

- 29,7 MdE PSI mars et avril 2012 maturité 24 février 2042
- 4,8 MdE accrued interest mars et avril 2012 maturité 28 août 2037
- 5,9 MdE tranche 1 19 mars 2012 maturité 19 mars 2032
- 3,3 MdE tranche 2 10 avril 2012 maturité 10 avril 2027
- 25 MdE tranche 3 (recapitalisation des banques) 19 avril 2012 maturité 19 avril 2032
- 4,2 MdE tranche 4 10 mai 2012 maturité 10 mai 2027
- 1,0 MdE tranche 5 28 juin 2012 maturité 28 juin 2027
total 73,9 MdE

Le détail des émissions du FESF est publié ici :
http://www.efsf.europa.eu/investor_relations/issues/index.htm

Regardons les 25 MdE de la tranche 3 en avril 2012.En avril 2012 le FESF procède à 5 émissions de 5 MdE de 6 à 10 ans, les maturités vont de 2018 à 2022 alors que l'opération de 25 MdE de recapitalisation des banques est annoncée avec une maturité de 2032.

Les taux d'intérêts permettant de financer les émissions du FESF sont artificiellement diminués car les maturités sont plus courtes que les sommes prêtées à la Grèce !

En clair, le FESF finance du très long terme avec du moyen, voire du court terme comme le confirme le document FAQ du FESF en page 19 pour la partie PSI et accrued interest :

"PSI Contribution (€29.7 billion at end April): as part of the voluntary debt exchange, Greece offered investors EFSF bonds (1 and 2 years). These EFSF bonds, provided to holders of bonds under Greek law, will subsequently be rolled over into longer maturities."
"Accrued interest (€4.82 billion at April): to enable Greece to repay accrued interest on outstanding Greek sovereign bonds under Greek law which will be included in the PSI. Greece has given investors EFSF 6-month bills. The bills will be subsequently rolled over into longer maturities to ensure smooth market operations."

http://www.efsf.europa.eu/attachments/faq_en.pdf

D'après les conventions liant le FESF et la Grèce pour la facilité PSI ou pour la facilité de prêt d'obligations, le taux d'intérêt payé par la Grèce correspond au coût de financement du FESF (lequel exactement ?) avec zéro marge, plus des coûts opérationnels de 50 points de base environ.

http://www.efsf.europa.eu/attachments/efsf_financial_assistance_facility_agreement_greece_psi_lm.pdf
http://www.efsf.europa.eu/attachments/efsf_financial_assistance_facility_agreement_greece_bond_interest.pdf

Les prêts FESF coûtent-ils ou rapportent-ils à la France ? Difficile de la savoir puisque les taux actuariels d'émission des emprunts par le FESF n'apparaissent pas clairement. Exemple : les 5 émissions de 5 MdE par le FESF le 19 avril 2012 de maturités de 2018 à 2022 sont à taux FRN, un taux flottant !

Les intérêts des prêts FESF sont différés

Autre chose a attiré mon attention dans le projet de rapport de la Commission Européenne sur la Grèce :

page 33
"Deferral of EFSF interest rate payments: Greece faces important interest rate charges due to its borrowing from the EFSF. Deferring the payment of these interest rate charges will allow Greece to reduce substantially its financing needs during the period of deferral which would amount to 10 years. This operation will not create additional costs for the EFSF since Greece will have to pay interest charges on the deferred interest."

Le versement des intérêts sur les prêts FESF seront différés de 10 ans. Afin d'alléger le besoin de financement de la Grèce.

Sauf que la Grèce devra payer des intérêts sur ces intérêts différés !

Que le plan de besoin de financement de la Grèce en soit allégé pour la Grèce, soit !

Mais ces intérêts et les intérêts des intérêts sont-ils bien pris en compte année après année dans les comptes publics de la Grèce, cela afin de ne pas fausser le tableau de soutenabilité de la dette publique grecque ?

A suivre ...