Les états financiers non audités du 31 décembre 2011 de BNP Paribas apportent des éléments nouveaux sur les caractéristiques de l'échange PSI qui aura peut-être lieu.

Extrait de la page 46 :

"Sur le fondement (1) d’un abandon de créance de 50%, (2) du remboursement immédiat de 15% de la créance par des titres du Fonds Européen de Stabilité Financière – FESF – à deux ans et à taux de marché, (3) du paiement des intérêts courus par des titres FESF à 6 mois et à taux de marché, (4) d’un coupon de 3% jusqu’à 2020 et de 3,75% au-delà sur les titres amortissables de 2023 à 2042 à recevoir lors de l’échange des anciens, et (5) d’un taux d’actualisation des flux futurs de 12%, la banque a estimé à 75% le risque de perte sur les titres détenus, taux quasiment identique à l’appréciation par le marché de la décote moyenne des titres au 31 décembre 2011. Les titres grecs détenus ont donc été dépréciés à hauteur de 75%, la perte constatée au titre de l’exercice 2011 a ainsi été portée à 3 241 millions d’euros en coût du risque (cf. note 2f)."

source : http://media-cms.bnpparibas.com/file/77/1/4t11-ef.19771.pdf

Joseph Cotterill a cité le même extrait http://ftalphaville.ft.com/blog/2012/02/15/882611/, mais sans exploiter l'information sur le taux d'actualisation porté à 12 %. J'ai lu les états financiers avant de découvrir son post par une recherche adéquate avec le mot clé 12 % et discount rate notamment.

Il s'agit des paramètres sur la base de la dernière proposition du secteur privé représenté par l'IIF.

Le calcul de la valeur actuelle nette qui aboutissait à une décote de 21 % selon l'échange qui avait été annoncé le 21 juillet 2011 reposait sur un taux d'actualisation de 9 %.

Le taux d'actualisation est maintenant porté à 12 % !

InvestigationFin a simulé le calcul de la VAN à partir de ces éléments, en estimant le taux du marché des titres FESF pouvait être estimé à 3,5 % pendant les deux années.

Sachant que pour être précis, le projet PSI LM Facility Agreeement prévoit en page 24 un taux d'intérêt ainsi : le maximum entre Euribor sur une période sélectionnée par le FESF ET taux d'intérêt qui aurait été payé si le montant dû avait été de l'assistance financière ("if the overdue amount had, during the period of non-payment, constituted Financial Assistance"), maximum auquel on AJOUTE 200 points de base.

http://www.hellenicparliament.gr/UserFiles/2f026f42-950c-4efc-b950-340c4fb76a24/E-DANEIA_SCANS_A.pdf

Résultat de la simulation avec un taux d'actualisation de 12 % et de 9 % :

VAN 12 pourcent BNP

BNP Paribas annonce un résultat de 25 %, mon calcul donne 23,3 %.

Avec le taux d'actualisation de 9 % du 21 juillet 2011, le résultat aurait été de 28,2 %, soit 5 % d'écart.

La hausse du taux d'actualisation de 9 à 12 % a donc pour effet d'augmenter théoriquement le taux de provision de 5 %.

On peut observer à quel point les chiffres sont fluctuants puisque pas plus tard qu'il y a 5 jours, un analyste de BNP Paribas même publiait le 10 février 2012 une note "Focus 1 Grèce, l'accord de la dernière chance", dans laquelle une simulation montrait des calculs à la fois avec un taux d'actualisation de 9 % et de 12 %, pour des résultats de VAN entre 62,1 % et 70 %.

extrait simul VAN BNPP

Ceux qui lisent la suite de la note et qui me suivent se rendront compte qu'InvestigationFin avait déjà écrit ce qui figure dans la note, notamment sur le taux de participation.

http://entreprises.bnpparibas.fr/file?q=DOC&i=21946_DOC.pdf

Remarque sur les coupons que j'ai retenus pour la simulation :

Pour les obligations reçues, j'ai considéré un coupon de 3 % jusqu'en 2020 et de 3,75 % de 2021 à 2043. C'est une simplification puisque les anciens titres amortissables jusqu'en 2020 seraient échangés contre une obligation de coupon 3 %, les anciens titres amortissables jusqu'en 2043 seraient échangés contre une obligation de coupon 3,75 %.

Ekathimerini confirme ces paramètres, en indiquant un coupon moyen de 3,4 3,5 %.
http://www.ekathimerini.com/4dcgi/_w_articles_wsite2_3_15/02/2012_428149

Avec 3,5 %, le résultat donne 23,88 % au taux d'actualisation de 12 % et 28,77 % au taux d'actualisation de 9 %.

Sans grand changement par conséquent.

Remarque très pertinente de Fabrice

"Sur la base de mon commentaire précédent, je pense que votre calcul est erroné. En effet, le prêt de 15 au FESF à deux ans ne doit pas être actualisé à 12% mais plutôt à 3,5%. Il est dans les conditions de marché donc sa valeur actuelle est de 15. Si on ajoute les 10,4% sur les vrais plus à rembourser par la Grece elle même et effectivement actualisés à 12%, on retombe sur les 25% de la BNP !"

Pas faux ! On tombe effectivement sur les 75 % de BNP Paribas, à 25,44%.

L'écart entre l'actualisation à 9 % et 12 % tombe à 4 % au lieu de 5 %

VAN FESF 35 actu 12