Echec de l'adjudication du Bund 10 ans le 23 novembre. Revue des résultats des adjudications depuis 2005
Egalement en partie II une recherche bibliographique sur le rôle de la Bundesbank.
I. Revue des résultats des adjudications de l'Allemagne depuis 2005
La dernière adjudication le 23 novembre 2011 par l'agence de la dette allemande Finanzagentur a été ressentie comme un échec catastrophique.
Sur 6 milliards de titres à 10 ans émis, 3,64 ont été vendus à des investisseurs, le reste, 2,36 milliards d'euros étant pris par la banque centrale allemande pour être vendu sur le marché secondaire.
Les Echos titre " La Bundesbank contrainte de voler au secours de l'émission de dette allemande".
Le niveau de 39 % entre ce qui est pris par la Bundesbank et le volume initial est qualifié d'inédit par un analyste cité.
Les Echos écrit :
"Paradoxalement, l'Allemagne qui s'oppose à ce que la Banque centrale européenne (BCE) achète de la dette souveraine, demande à sa banque centrale nationale de « sauver » les adjudications de dette lorsque les investisseurs ne répondent pas présents..."
Sauf que si on regarde le détail de la totalité des émissions de dette allemande, il y a TOUJOURS une partie de l'émission qui est prise en charge par la Bundesbank :
- sur le total des émissions d'obligations (bobl, Bubill, Bund, ILB, Schatz) en moyenne 15,4 % en 2010 et 2011, 21 % en 2009, 22,7 % en 2008, 14,2 % en 2007, 21,1 % en 2006, 15,2 % en 2005 ;
- sur le Bund 10 ans et 30 ans seulement en moyenne 19,7 % en 2011, 17,9 % en 2010, 21,6 % en 2009, 23,9 % en 2008, 14,6 % en 2007, 17,3 % en 2006, 14,3 % en 2005.
Calculs Investigationfin à partir des fichiers annuels source http://www.deutsche-finanzagentur.de/en/institutional/primary-market/auctions-results/
C'est donc systématique dans les adjudications de l'Allemagne que les investisseurs ne répondent pas présent totalement et que la Bundesbank intervienne.
Heureusement l'article de l'Agefi relève le niveau en le soulignant "forçant la Bundesbank, qui est coutumière du fait". http://www.agefi.fr/articles/La-crise-dette-rattrape-lAllemagne-1201216.html
Le niveau de 39 % est anormalement élevé pour le Bund, mais il n'est pas rare qu'il ait été dépassé pour les autres types d'émissions depuis 2005 :
- Bubill 12 mois du 26 juillet 2010 pour 4 milliards d'euros, dont 1,725 pris par la Bundesbank, soit 43,1 % ;
- Bubill 12 mois du 26 janvier 2009 pour 5 milliards d'euros, dont 2,283 pris par la Bundesbank, soit 45,7 % ;
- Bubill 9 mois du 23 mars 2009 pour 5 milliards d'euros, dont 1,955 pris par la Bundesbank, soit 39,1 % ;
- Bubill 12 mois du 30 mars 2009 pour 5 milliards d'euros, dont 2,195 pris par la Bundesbank, soit 43,9 % ;
- Bubill 12 mois du 25 mai 2009 pour 5 milliards d'euros, dont 2,2 pris par la Bundesbank, soit 44,0 % ;
- Bubill 6 mois du 15 juin 2009 pour 7 milliards d'euros, dont 3,59 pris par la Bundesbank, soit 51,3 % ;
- Bubill 9 mois du 21 septembre 2009 pour 4 milliards d'euros, dont 1,785 pris par la Bundesbank, soit 44,6 % ;
2008 : 5 cas ; 2007 : 1 cas ; 2006 : 2 cas ; 2005 : 0 cas
L'article de l'Agefi affirme que le reste souscrit par la Bundesbank (soit 2,36 milliards d'euros) est le plus élevé depuis mai 2008.
C'est plutôt juillet 2008, puisque si le 28 mai 2008 il y a bien émission d'un Bund 10 ans pour 8 milliards d'euros dont 2,36 pris par la Bundesbank (29,5 %), j'ai relevé que le 2 juillet 2008 il y a eu émission de Bund 10 ans pour 7 milliards d'euros dont 2,385 pris par la Bundesbank (34,1 %).
II. Recherche bibliographique sur le rôle de la Bundesbank dans les adjudications
Des questions complémentaires peuvent être posées sur la problématique d'une prise en charge par la Bundesbank d'une partie des émissions primaires de l'agence de la dette allemande :
- combien de temps met la Bundesbank pour écouler ces titres ?
- quel impact sur le marché secondaire, qui de fait n'est pas comparable avec celui de la France puisque dans le cas de la France la Banque de France (enfin à ma connaissance) ne souscrit pas aux émissions de l'Agence France Trésor ?
Enfin presque puisqu'il existe une Caisse de la Dette Publique CDP, établissement public administratif qui est "susceptible d’intervenir sur le marché secondaire pour en assurer la liquidité et pour amortir des titres de dette publique, constituant ainsi un élément important pour la bonne tenue de la signature de l’État. Elle peut à cette fin acheter, conserver, annuler ou céder les titres émis par l’État, garantis par l’État ou émis par des établissements ou des entreprises publics et intervenir sur ces mêmes titres ainsi que sur les marchés de contrats négociables et sur les marchés des taux d’intérêt. Elle peut, en outre, recourir aux opérations d’achat, de vente, de pension livrée, de contrats à terme et d’échange de taux d’intérêt".
http://www.performance-publique.budget.gouv.fr/farandole/2012/pap/html/DBGPGMPRESPGMACTPGM117.htm
Autre description de l'activité de la CDP (mais où sont les chiffres ?) :
"La Caisse de la dette publique, établissement public administratif créé par la loi de finances pour 2003 (anciennement la Caisse d’amortissement de la dette publique) peut effectuer, sur les marchés financiers, toutes les opérations concourant à la qualité de la signature de l’État, notamment sur le marché secondaire - principalement pour en assurer la liquidité."
D'après le bulletin mensuel de l'AFT d'octobre 2011, la réserve de titre de la Caisse de la dette publique au 30 septembre 2011 était nulle.
http://www.aft.gouv.fr/IMG/pdf/257_BULLETIN_MENSUEL__Oct_2011_.pdf
Du côté des statistiques de la Banque des Règlements Internationaux, il convient d'avoir en tête que les banques centrales sont classées dans le secteur financier, pas dans le secteur public. Par conséquent les statistiques de détention de dette publique par catégorie de détenteur ne permettent pas d'identifier ce que détiennent les banques centrales en titre public.
http://www.imf.org/external/np/sta/wgsd/pdf/090710.pdf
Quid des états financiers 2010 de la Bundesbank ? Pas d'information dans le rapport annuel 2010 qui me permette d'identifier des titres publics allemands au bilan de la Bundesbank.
http://www.bundesbank.de/download/volkswirtschaft/jahresberichte/2010gb_bbk_en.pdf
Relevons quand même que Bundesbank et Finanzagentur font UN puisque Finanzagentur est en réalité le diminutif de "Bundesrepublik Deutschland – Finanzagentur GmbH".
L'AFT pouvant racheter des titres publics, que la Finanzagentur puisse en détenir au départ ou par la suite n'est finalement pas incohérent.
Les titres rachetés par l'AFT venant diminuer l'encours de la dette publique dans les comptes de l'Etat français, c'est donc en fait dans les comptes de l'Etat Fédéral allemand que l'information devrait se trouver, pas dans les états financiers de la Bundesbank.
Bon courage pour trouver l'équivalent allemand du Compte Général de l'Etat.
J'ai tout de même trouvé un rapport (les comptes financiers de l'Allemagne 2005 à 2010) qui montre, pour le secteur public, les titres de dettes détenus en actifs financiers, 185,6 milliards d'euros fin 2010. Quant à savoir ce qu'il y a vraiment dedans ...
page 46 http://www.bundesbank.de/download/statistik/stat_sonder/statso4_en.pdf
Sur le principe deux documents confirment le rôle de la Bundesbank dans les émissions de la Finanzagentur :
1) document du 20 novembre 2007 du Ministère des Finances
http://www.bundesbank.de/download/kredit/kredit_emissionsbedingungen_en.pdf
Publication of the Issuance terms and conditions for Federal bonds, five-year Federal notes, Federal Treasury notes and Treasury discount paper of the German Government of November 20, 2007
" After stock market listing, the German Government will conduct market management operations appropriate for the capital market situation within reasonable and justifiable limits – except for principal and coupon strips."
2) extrait du rapport mensuel de juillet 2007 de la Bundesbank
Primary and secondary markets for German public sector debt instruments: institutional framework, trading systems and their relevance for Germany as a financial centre
http://www.bundesbank.de/download/volkswirtschaft/mba/2007/200707mba_en_primary.pdf
"Market management
In each auction of Federal securities, a portion of the issue is withheld for market management purposes. The total volume of an issue is therefore composed of the amount allotted to the members of the Auction Group and the market management portion. This market management portion is initially held by the Federal Government itself. Its amount is set when the tender is allotted according to the current liquidity requirement and the existing tender bid structure. The market management portion is subsequently placed in the market by the German Finance Agency via electronic trading platforms and also by the Bundesbank in floor trading on Germany’s seven stock exchanges. This channelling-in of the market management portion needs to be distinguished from those market activities of the German Finance Agency and the Bundesbank which are designed to avoid short-term price fluctuations in the secondary market through smoothing purchases or sales on the stock exchanges."
Le rapport indique qu'il y a une présence permanente sur le marché secondaire de la Bundesbank. Je rappelle que je n'ai pas été en mesure de quantifier la photographie au 31 décembre 2010 dans les comptes de la Bundesbank.
Le rapport fournit même un ordre de grandeur de 20 % pour la moyenne, sur les huit dernières années, de la part sur le marché secondaire allemand des activités de Market Management de la Bundesbank, dont 60 % auraient eu lieu sur le Frankfurt Stock Exchange.
En 2006, sur un total de 3 311,6 milliards d'euros échangés pour les titres publics, 381,6 seraient imputés à la Bundesbank, dont 332,4 à Francfort.
La taille des transactions de la Bundesbank serait limitée selon le rapport à 310 millions d'euros sur le Frankfurt Stock Exchange.
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