Le 4 mars 2010 je publiais l'article Minoration de la dette grecque via des entités luxembourgeoises. Du vent relativement à d'autres corrections dans lequel je montrais que, sur le sujet des titrisations via des unités spécialisées au luxembourg (des SPV), la Grèce avait corrigé dès 2002 à la hausse sa dette publique de 1,9 % du PIB (environ 2,8 milliards d'euros selon mes calculs).

Dans l'article précédent Inventaire des opérations de titrisation de l'Etat Grec dans les années 2000. Agences de notation et BNP Paribas, j'avais totalisé les 9 deals de titrisation dans des SPV au Luxembourg par la Grèce dans les années 2000 à 6,4 milliards d'euros.

Je m'étais donc interrogé sur l'écart entre ces 2,8 et ces 6,4 milliards d'euros.

Des communiqués de presse d'Eurostat permettent d'apporter des éléments de réponse :

1) Numéro 35/2002 du 21 mars 2002

http://epp.eurostat.ec.europa.eu/cache/ITY_PUBLIC/2-21032002-AP/EN/2-21032002-AP-EN.HTML

Outre qu'Eurostat indique ne pas être en mesure de certifier les chiffres notifiés par la Grèce en raison d'un manque d'information sur les obligations convertibles en actions, Eurostat ajoute un paragraphe spécifique à la titrisation.

Des unités du secteur des administrations publiques d'Autriche, de Finlande, de Grèce, d'Irlande et d'Italie ont procédé à la titrisation d'actifs financiers et non financiers ces dernières années.

Eurostat annonce qu'un ensemble de règles sur le traitement comptable des opérations de titrisation sera décidé début juillet 2002.

2) Numéro 80/2002 du 3 juillet 2002

http://epp.eurostat.ec.europa.eu/cache/ITY_PUBLIC/2-03072002-BP/EN/2-03072002-BP-EN.HTML

Nouvelles décisions d'Eurostat relatives au déficit et à la dette publics. Opérations de titrisation réalisées par les Administrations publiques

Comme prévu, des décisions sur le traitement comptable des opérations de titrisation par les administrations publiques.

Le manuel SEC 95 (Système européen des comptes) les intégrera.

Eurostat envisage les deux cas de figure suivants :

- le cédant (administration publique) transfère la propriété d'un actif qu'il détient à une autre unité adhoc, un SPV, qui emprunte en son nom et non en celui du cédant ;

SPVs luxembourgeoises que j'identifie ainsi pour 2,6 milliards d'euros : Hellenic Finance SCA 1 (775 ME en 1999) 2 (481 ME en 2000) 3 (375 ME en 2000), Hellenic Exchangeable Fniance SCA ( 1 000 ME en 2001).

- le cédant transfère les flux non adossés à un actif figurant dans son bilan avant l'opération de titrisation.

SPVs luxembourgeoises que j'identifie ainsi pour 3,7 milliards d'euros : Ariadne SA (650 ME en 2000 revenus futurs de la loterie nationale), Hellenic Securitisation SA series 1 (445 ME en 2000 dividendes de la CDLF) series 2 (295 ME en 2000) Aeolos SA (355 ME en 2001 commissions futures du contrôle du trafic aérien), Atlas Securitisation SA ( 2 000 ME en 2001 subventions à venir de la CE).

Les 4 décisions prises sont :

a) les opérations de titrisation des flux futurs non adossés à un actif prééxistant doivent toujours être traitées comme des emprunts publics.

Eurostat précise que contrairement au cas où l'entité SPV a la pleine propriété d'un actif, elle n'a aucun contrôle sur la génération des flux spécifiés.

Parmi les deals grecs identifiés, cela semble donc concerner les 3,7 milliards d'euros ci-dessus.

b) L'octroi de garanties à une administration publique à une entité SPV implique un transfert incomplet du risque et prouve l'absence de changement effectif du détenteur des actifs. L'entité SPV doit être reclassée dans le secteur des administrations publiques.

Parmi les deals grecs identifiés je n'ai pas la connaissance d'une telle garantie.

c) Si une clause sur des paiements additionnels futurs par l'entité SPV existe et que la différence entre le paiement initial et celui déterminé par le marché excède 15 %, alors l'opération de titrisation doit être traitée comme un emprunt public. Au-delà de ce seuil Eurostat considère que l'acheteur ne supporte aucun risque réel dans la transaction.

Pas d'information à ce sujet concernant les deals grecs identifiés.

d) La valeur de la transaction initiale est la somme de numéraire effectivement payée par l'entité SPV. Des paiements additionnels pourraient avoir un impact sur le besoin ou la capacité de financement des administrations publiques.

3) Numéro 116/2002 du 30 septembre 2002

http://epp.eurostat.ec.europa.eu/cache/ITY_PUBLIC/2-30092002-BP/EN/2-30092002-BP-EN.HTML

Zone Euro. Deuxième notification des données relatives à la dette et au déficit en 2001

Eurostat indique qu'une importante révision à la hausse du ratio de la dette publique a eu lieu pour la Grèce en 2001 (et aussi pour les années antérieures), principalement en raison de la mise en conformité avec le SEC95 et l'application de la décision sur les opérations de titrisation.

Eurostat ajoute qu'il n'est pas en mesure de certifier les chiffres de la notification de la Grèce, des informations sur les transactions publiques étant en cours de transmission ou incomplètes, sans plus de précision.

4) Numéro 132/2002 du 13 novembre 2002

http://epp.eurostat.ec.europa.eu/cache/ITY_PUBLIC/2-13112002-AP/EN/2-13112002-AP-EN.HTML

Deuxième notification des données relatives au déficit et à la dette en 2001 ; Déficit public de la Grèce à 1,2% du PIB et dette publique à 107,0% du PIB

La Grèce a transmis à la Commission européenne début novembre 2002 une notification révisée de sa dette publique (et de son déficit) pour les années 2000 (+ 1,5 %, soit 2,1 MdE selon mon calcul) et 2001 (+ 1,9 %, soit 2,8 MdE selon mon calcul), et Eurostat précise que la hausse provient de l'inclusion des émissions d'obligations convertibles en actions réalisées par les SPV (Special Purpose Vehicles).

Si on se réfère au point 2), je me serais attendu finalement à une hausse de 1,4 milliards d'euros pour 2000 et 3,7 milliards d'euros pour 2001.

Tout se passe comme si .. en fait je ne sais pas trop comment recouper ces chiffres.

Toutefois, il semble en tout état de cause que le SPV Atlas Securitisation SA de 2 milliards d'euros d'octobre 2001 dont le collatéral des titres émis est constitué par les subventions à venir de la Commission européenne au titre du plan de développement de la Grèce n'ait pas fait l'objet d'une hausse de la dette publique grecque.

Aucune combinaison ne permet de recouper correctement les hausse de dette publique en 2000 et 2001, surtout pour passer de l'augmentation de 2000 à 2001 (+ 0,7 MdE alors que les 3 deals de 2001 sont de 355 ME, 1 000 ME et 2 000 ME).

Celle qui s'en rapproche le plus est la suivante :

2000 650 + 445 + 395 + 481 +375 = 2 346 MdE, inclure donc également Hellenic Finance 2 et 3 (pas le 1 de 1999 oups !)

2001 2 346 MdE + 355 = 2 701 MdE, exclure donc Atlas.

Si vous avez mieux ...