Dans cet article, les opérations de swap de change et de taux d'intérêt (exemple Titlos) ne sont pas abordées.

Goldman Sachs est pointée du doigt pour avoir touché d'importantes commissions de l'Etat Grec.

Mais quelle grande banque d'investissement n'offre pas ses services à l'ensemble des gouvernements, quels que soient leurs besoins ?

1) Inédit Liste complétée des titrisations effectuées par l'Etat Grec dans les années 2000

Pour l'instant, la liste des opérations de titrisation effectuées par la Grèce dans les années 2000 et qui lui ont permis de récolter des fonds sans augmenter son endettement et mieux préparer son entrée dans la zone Euro est limitée aux noms suivants dans les médias :

- Ariadne SA (2000) : 650 millions d'euro de titres émis avec pour collatéral les revenus futurs de la lotterie nationale ;- Aeolos SA (2001) : 355 millions d'euros de titres émis avec pour collatéral les commissions futures du contrôle du trafic aérien payées par les compagnies aériennes ;

- Atlas Securitisation SA (octobre 2001) : 2 milliards d'euros avec pour collatéral les subventions à venir de la Commission Européenne au titre du plan de développement avec la Grèce.

Soit 3 milliards d'euros.

Vous voulez le reste ? C'est très simple, c'est Mood'y's et Standard & Poors qui vous les donnent.

Après recherche, il faut ajouter 3 371 millions d'euros suivants :

- Hellenic Finance SCA (30 juin 1999) : 775 millions d'euros de titres convertibles émis à maturité 2003 avec pour collatéral des actions de NBG (National Bank of Greece) acquises auprès de DEKA SA (société privatisée par l'Etat grec en juillet 2000) ;

- Hellenic Finance (No. 2) SCA (juillet 2000) : 481 millions d'euros de titres convertibles émis à maturité juillet 2004 avec pour collatéral des actions d'OTE (Hellenic Telecommunications Organization SA) auprès de DEKA SA (société privatisée par l'Etat grec en juillet 2000) ;

- Hellenic Finance (No. 3) SCA (2000) : 375 millions d'euros de titres convertibles émis à maturité août 2004 avec pour collatéral des actions de Hellenic Petroleum (dont la privatisation partielle entre 15 et 30 % a été annoncée en juillet 2001 mais n'a abouti qu'en juin 2003 avec la cession pour 383 millions de dollars de 16,65 % à Latsis Group ;

- Hellenic Securitisation SA series 1 (17 novembre 2000) : première tranche de 445 millions d'euros de titres émis à maturité 4,3 ans avec pour collatéral les dividendes de la Caisse des Dépôts et Consignations grecque (CDLF Consignement and Deposit Loan Fund) ;

- Hellenic Securitisation SA series 2 (17 novembre 2000) : deuxième tranche de 295 millions d'euros ;

- Hellenic Exchangeable Finance SCA (2 août 2001) : 1 000 millions d'euros de titres convertibles émis pour acquérir 10,96 % des parts d'OTE initialement détenues par l'Etat ; à maturité en août 2005, l'Etat Grec a racheté la participation dans OTE à Hellenic Exchangeable Finance SCA, pour la revendre le 7 septembre 2005.

Soit un total de 6,4 milliards d'euros !

Des 3 titrisations effectuées à partir de recettes futures, ce sont les deux tranches d'Hellenic Securitisation qui s'en rapprochent dans le principe.

Les 3 titrisations Hellenic Finance relèvent de recettes de privatisation déjà réalisées ou de participations d'Etat.

On peut également mentionner la titrisation suivante :

- New Economy Development Fund SA (octobre 2000) : 105 millions d'euros de titres émis et cotés à Dublin grâce aux profits de privatisation et la vente d'autres actifs pour financer les starts-up de la bulle internet d'alors.

2) Identification de la problématique par Eurostat et rectification par la Grèce. Des incohérences relevées dans des médias

Un article récent du New York Times rappelle que dès 2002 les deals Aeolos et Ariadne ont dû être reconsidérés de cessions à prêts, ce qui à augmenté la dette notifiée.

http://www.nytimes.com/2010/02/14/business/global/14debt.html?scp=2&sq=greece&st=cse

Ce n'est pas ce que relève le FT qui indique que la Grèce n'aurait pas reconsidéré les deals parce qu'ils ont été effectués avant le changement de règle en 2002. Dans le même article, Eurostat aurait demandé à la Grèce de reclassifier les titres concernés.

http://ftalphaville.ft.com/blog/2010/02/25/159011/details-on-those-other-greek-debt-deals/

Un autre article du FT évoque plutôt un changement l'année 2004, année au cours de laquelle les titrisations ont dû être comtpabilisées dans l'endettement public.

http://www.ft.com/cms/s/0/1deb8586-1a9a-11df-bef7-00144feab49a.html?nclick_check=1

Où est la vérité ? Je n'envisage pas de vérifier le détail de la dette grecque comme j'ai pu le faire pour celle de la France récemment, donc je laisse cette question en suspens.

Il me semble néanmoins évident qu'Eurostat connaissait ces deals. Comment pourrait-il en être autrement alors que les agences de notation Moody's et Standards & Poors n'ont cessé d'en parler depuis ?

Alors pourquoi autant de ramdam sur quelque chose qui est connu depuis des années ?

J'ai construit un tableau permettant, à partir des données Eurostat, de mesurer la différence entre l'évolution de l'endettement entre n et n+1 et la dette n augmentée du déficit en n+1, de 1999 à 2008. De manière générale, on se trouve avec un écart positif récurrant qui se cumule, montrant 12,3 % de poids de la dette pour la Grèce fin 2008 et + 6,4 % pour la France.

Plus ce taux est élévé, plus il illustre le fait que l'évolution de la dette est expliqué par autre chose que le déficit de l'année.

Pour la Grèce, les données chiffrées permettent une comparaison à partir de 2001.ce tableau révèle que c'est fin 2001 que l'écart annuel est le plus élevé (4,4 milliards d'euros), alors qu'en 2002 et en 2003 on trouve les seules évolutions négatives (-0,1 et -0,9 MdE respectivement).

Si les opérations de titrisation avaient permis à la Grèce de diminuer son endettement, alors on devrait plutôt observer l'effet inverse à fin 2001.

3) Les agences de notation Un coup j'upgrade, un coup je downgrade

Un article du 10 novembre 2000 de Business Wire est particulièrement intéressant. Il parle de la notation de la deuxième tranche émise de Hellenic Securitisation Sa, la quatrième du genre notée par S&P. Je cite « This issuance is part of a fundraising program to enable the Hellenic Republic to raise funds in the international capital market in an off-balance-sheet capacity before entering EMU in January 2001 ».

http://findarticles.com/p/articles/mi_m0EIN/is_2000_Nov_10/ai_66799138/

Le lien avec l'entrée dans la zone Euro et la capacité à la Grèce à lever des fonds sur les marchés est clairement indiqué.

Les marchés financiers savaient. Ces mêmes marchés qui spéculent maintenant contre la Grèce alors que les médias se concentrent pour une soi-disante affaire de deals masqués qui ne l'étaient pas du tout.

Autre citation encore plus croustillante :

« The ratings also reflect the historic dividend flow of the consignment deposits and loans fund (CDLF), the cash flow mechanics, and the sound legal structure of the transaction. »

Eteignez les caméras, coupez le son, rangez les stylos et dictaphones.

Sandard & Poor's vous disait que c'était légal ! Circulez il n'y a rien à voir ! Tout ceux qui écrivent que ces opérations de titrisation (je ne parle pas des swaps) ont permis de masquer la dette grecque passent à côté de l'essentiel :

- ceux qui connaissent le marché et en profitent le savaient, donc pour le commun des mortels cela n'a eu aucune incidence, ce n'est donc pas la peine d'en faire un plat aujourd'hui ;

- les déficits lourds et récurrents de la la Grèce ;

- les rôles troubles des banques de financement qui se prennent les commissions d'un côté, sont initiées, et spéculent de l'autre.

En mars 2001, un premier coup de lifting a été donné par Standard & Poor's pour 5 conduits (SPE ou SPV) grecs : Ariadne, Hellenic Finance 1 2 et 3, Hellenic Securitization 1 et 2. Les autres n'étaient pas encore dans l'arène.

http://findarticles.com/p/articles/mi_m0EIN/is_2001_March_13/ai_71627981/?tag=rel.res1

En juin 2003, ce sont les 10 conduits qui voeint leur notation améliorées par Standard & Poor's.

http://www2.standardandpoors.com/portal/site/sp/en/eu/page.article/2,1,4,0,1145711017836.html

En décembre 2009, c'est Moody's qui dégrade la deuxième tranche de 295 millions d'euros d'Hellenic Securitisation SA.

http://www.londonstockexchange.com/exchange/prices-and-news/news/market-news/market-news-detail.html?announcementId=10326754

TO DO quand Hellenic Petroleum et DEKA ont-ils été privatisés ?

4) Et les banques dans tout ça ?

Des centaines de millions d'euros pour avoir organisé les deals.

Exemple, pour les opérations de swap en 2001, selon le NY Times, Goldman Sachs aurait touché 300 millions de dollars.

http://www.nytimes.com/2010/02/14/business/global/14debt.html?scp=2&sq=greece&st=cse

Les banques identifiées (de manière partielle) sont :

Hellenic Securitisation SA 1 et 2 (2000) : BNP Paribas source BNP Paribas

Ariadne SA (2000) : Morgan Stanley Dean Witter, Schroder Salomon Smith Barney and UBS source Euroweek

Aeolos SA (2001) : Morgan Stanley, Alpha Bank and EFG Eurobank source Euroweek

Atlas Securitisation SA (2001) : BNP Paribas, Deutsche Bank, EFG Eurobank and NBG International source Euroweek, confirmation sur un site de BNP

5) Le rôle actif et majeur de BNP Paribas

La banque passe pour l'instant entre les gouttes des critiques dans les médias, puisque c'est Goldman Sachs qui se prend la plupart des coups.

Mais le rôle de BNP Paribas semble avoir été important dans les titrisations relevées.

Un document de mars 2005 disponible sur le net intitulé BNP Paribas' Securitisation Credentials me semble particulièrement gênant pour la banque. Ce document a été émis par la Banque de Financement et d'Investissement et met en avant le leadership de la banque dans la titrisation, numéro 1 en 2003.

https://absmaster.bnpparibas.com/dcmtm/DocViewerNotLoggedIn.asp?sDocName=BNPP_Credentials&sPageType=NL

Et surtout en page 3, on peut lire :

« First. Greek Securitisation - Hellenic Securitisation -for Ministry of Finance. »

La liste des firsts concernant l'Italie est pas mal non plus : titrisation des créances de factures de téléphone fixe pour Telecom Italia, titrisation des contributions exceptionnelles à la sécurité sociale pour INPS.

La liste détaillée deal par deal montre un rôle de la banque pour Atlas (octobre 2001).

Autre information livrée par BNP Paribas elle-même, sur un de ses liens, qui fournit une sorte de recette magique :

https://absmaster.bnpparibas.com/UnProtected/SecBiz.asp?sCode=ABS_FUTFLOW

« Future Flow Future flows are a defined revenue stream dependent on the generation capabilities of a company or entity ».

L'entité, cela peut être un Etat bien sûr. L'outil de titrisation mis en avant, le SPV Special Purpose Vehicle, ou SPE Special Purpose Entity, ou conduit.

Et quels sont les deux SPV qui apparaissent dans la « Deal list » ?

Dans le mille, les Grecs :

« ATLAS Securitisation S.A...

Hellenic Securitisation »

Je ne sais pas pour combien de temps cette page va délivrer le même contenu !