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Investigation Financière Economique et Boursière
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18 février 2010

Société Générale. Les traders empocheront plus que 250 millions d'euros en 2010 au titre de 2009 ? Environ 100 de plus ?

En cause la partie différée.

Contre argument à mon affirmation (rectification le 26 mars 2010)

Après lecture du document de la Ministre Christine Lagarde du 5 novembre 2010 Encadrement des bonus des opérateurs de marché, dans lequel on peut lire qu'au moins 50% des rémunérations variables doit être différé sur au moins 3 ans après l'année de versement (c'est-à-dire un versement de la part variable sur 4 ans).

Je ne pourrais donc pas estimer qu'une partie des rémunérations variables différées sera versée en 2010.

Même si je ne comprends pas comment la part acquise (condition de service) et comptabilisée fin 2009 (cas du plan de fidélisation BNP voir plus bas et des bonus différés Société Générale) ne serait pas versée dès 2010. De même que la provision (Société Générale) de la surtaxe française de la partie différée acquise fin 2009 est un argument pour une partie versée en 2010 au titre de 2009.

Article initial

Ce que BNP Paribas n'a pas fait Société Générale l'a fait (d'ailleurs comme UBS et Crédit Suisse) : conditionner le versement des rémunérations variables différées en numéraire avec indexation en actions à un impératif de service (présence), ce qui, par application de la norme comptable IFRS2, implique que la charge totale correspondante est étalée sur la période d'acquisition des droits.

BNP Paribas, de son côté, aurait, d'après ses dires, en l'absence de condition de présence, tout comptabilisé fin 2009.

Le total des rémunérations variables au titre de 2009 des opérateurs de marché de la Société Générale sont annoncés à 550 millions d'euros, dont 250 versés en numéraire en 2010 et 300 environ différés sur 3 années (en appliquant à 250 ME le ratio de 55 % en différé).

D'après la conférence de présentation aux analystes, seul un tiers environ des rémunérations variables différées au titre de 2009 serait comptabilisé fin 2009, il s'agit de la partie acquise fin 2009.

Cette partie déjà acquise sera-t-elle versée aux traders en 2010 ou en 2011 ?

Selon ma compréhension, il est plus que probable que la partie différée acquise fin 2009 soit versée en 2010.

La preuve, c'est une déclaration d'un des dirigeants en conférence de présentation en français qui indique, dans la partie questions réponses, que les provisions comptables fin 2009 de la partie différée acquise incluent la due proportion de la part acquise fin 2009 au titre de la surtaxe française (50 % au-delà de 27 500 euros de la rémunération variable versée en 2010 aux opérateurs de marché au titre de 2009).

Ainsi, ce ne sont pas 250 millions d'euros qui vont être versés en 2010 aux traders de la Société Générale, ajouter une centaine de millions d'euros en plus !

Les dirigeants de la Société Générale se sont bien gardés de bien expliquer au grand public qu'une partie des rémunérations différées était déjà acquise fin 2009 et versée dès 2010 !

Certes peut-être que cette partie variera en fonction de l'évolution du cours de la Société Générale, mais en tout état de cause les 2 600 opérateurs de marché se partageront près d'une centaine de millions d'euros de plus en 2010 si on se positionne à fin 2009 dans les comptes de la Société Générale.

Dans la deuxième partie retour sur l'avertissement sur résultats de la Société Générale du 13 janvier 2010, qui était imprécis et incomplet quant aux - 1,4 milliards d'euros d'impacts négatifs sur actifs à risque.

Première partie Les rémunérations variables différées. Vous allez mieux comprendre.

Intéressons-nous de plus près aux 250 millions d'euros de bonus versés en 2010 au titre de 2009 aux opérateurs de marché, d'après les propos sur BFM (cités par Le Monde http://www.lemonde.fr/economie/article/2010/02/18/deux-cent-cinquante-millions-d-euros-pour-les-traders-de-la-societe-generale_1307660_3234.html) de Frédéric Oudéa, PDG de la Société Générale

Concernant les opérateurs de marché, les informations fournies par la Société Générale sont les suivantes :

- les enveloppes de parts variables sont déterminées sur la base du résultat d'exploitation et après prise en compte du coût du capital ;

- les surtaxes sur rémunérations variables sont déduites de ces enveloppes ;

- 55 % des rémunérations variables sont indexées, différées sur 3 ans, versées en titres Société générale ou en instruments indexés sur ces titres (donc application de la norme IFRS 2, étalement de la charge comptable sur 3 ans), et sont soumises à des critères de performance.

L'article du Monde adopte par conséquent la bonne démarche en estimant qu'environ 300 millions d'euros pourront être versés, mais se trompe lorsqu'il écrit que c'est en 2011, 2012 et 2013 au titre des exercices 2010, 2011 et 2012.

Non c'est au titre de 2009, et je pense que ce sera versé en 2010, 2011 et 2012. La preuve par ce qui suit.

Les états financiers provisoires (car non audités) au 31 décembre 2009 apportent des précisions importantes.

La part variable des rémunérations au titre de 2009 (je répète, au titre de 2009 !) est distinguée entre deux modes de paiement :

1) une fraction à court terme de cette part variable payée en numéraire au 1er trimestre 2010. La charge correspondante est intégralement provisionnée dans les comptes au 31 décembre 2009 (encore heureux !).

Autrement dit les 250 millions d'euros annoncés par Frédéric Oudéa ?

2) une fraction différée qui sera payée sous conditions de présence et de performance sur plusieurs exercices (là ce sont les autres documents de la SG qui précisent sur 3 années) et fondée sur des actions (règlement en numéraire indexé sur le cours de l'action Société Générale, ou en actions gratuites Société Générale, dont le nombre sera fixé par le Conseil d'administration lors de leur attribution en 2010). La charge correspondante est enregistrée en résultat sur la période d'acquisition des droits à compter du 1er janvier 2009.

C'est pour cette partie que la norme IFRS 2 s'applique. Et comme je l'ai souligné dans plusieurs articles récents sur le sujet sur Crédit Suisse UBS ou BNP Paribas, ce qui fait que l'engagement est entièrement comptabilisé fin 2009 c'est l'absence d'une condition de service (ou de présence). Sinon, c'est étalé sur la durée (en l'occurrence 3 ans) d'acquisition des droits, et à partir du 1er janvier 2009 ! Donc acquisition en 2009 2010 et 2011 ?

Petite remarque annexe, dans le communiqué de presse de la SG du 18 février 2010, les rémunérations variables différées sont annoncées comme étant versées en titres Société Générale, ce qui est contradictoire avec le contenu des états financiers, qui précise aussi bien un règlement en numéraire qu'en actions ! Qui s'occupe de la pertinence des informations financières publiées ? L'Autorité des Marchés Financiers, l'AMF ?

Vous l'avez compris, la deuxième partie étant conditionnée à un impératif de service, la Société Générale ne comptabilise que la partie correspondant aux droits acquis.

Sauf que la Note 40 intitulée Plans d'avantages en actions fournit le montant de la charge (charges nettes provenant des plans d'options et d'attribution gratuite d'actions) enregistrée en résultat pour la partie dénouement en espèces : 13,8 millions d'euros fin 2008 et 171,3 millions d'euros fin 2009.

L'évolution est suffisamment importante et le montant fin 2008 relativement faible pour comprendre qu'on a bien affaire là pour une grande part à la partie acquise fin 2009 des rémunérations variables différées au titre de 2009 (et encore que pour la partie versée en numéraire).

Cela signifie qu'une part de cette rémunération variable au titre de 2009 différée, versée en numéraire mais indexée en actions est acquise fin 2009 : estimons-là à la différence entre les deux montants, soit 157,5 millions d'euros.

En conférence de présentation aux analystes, on apprend que le montant provisionné fin 2009 (à un tiers environ) inclue aussi la provision correspondant à la surtaxe française sur les bonus (et pas la partie britannique qui si j'ai bien compris serait comptabilisée en 2010).

La politique de la Société Générale consistant à faire payer à ses traders le montant de cette taxe, on peut estimer que les 157,5 sont taxes inclues.

Sachant que les dirigeants de la SG martèlent que 60 % des personnels sont français, on peut estimer le montant provisionné de la surtaxe de 50 %, de telle sorte que si x est l'inconnue représentant le total des rémunérations variables différées au titre de 2009, l'équation à respecter est la suivante :

157,5 = x fois 1/3 + x fois 1/3 * (60 % fois 50 %) soit x = 363,5 ME, les 157,5 ME se décomposent alors ainsi :

- 121,2 ME provision de rémunération variable différée au titre de 2009 acquise fin 2009 ;

- 36,3 ME surtaxe française de la provision de rémunération variable différée acquise fin 2009 et versée en 2010.

Sur 3 ans, cela signifie que dans mon estimation les traders toucheront en différé au titre de 2009 363,5 - 36,3 soit environ 327 millions d'euros (pas si loin des 300 calculés par les médias).

Et 240 millions d'euros estimés de rémunération variable différée au titre de 2009 non acquis fin 2009 ne sont pas comptabilisés fin 2009 !

En 2010, j'estime par conséquent que les 2 600 opérateurs de marché de la Société Générale ne toucheront pas seulement 250 millions d'euros en cash (comme annoncés par Frédéric Oudéa) mais aussi une partie différée estimée à environ 120 millions d'euros., soit un total de 370 millions d'euros.

Polémique ou pas polémique ?

Enfin, pour donner une idée sur le montant total des rémunérations de la Banque de Financement et d'Investissement, le ratio rémunération sur revenus (compensation ratio) est annoncé (hors impact des actifs toxiques si j'ai bien compris) à 30 % ou 33 %, ce qui, avec 9,7 milliards de PNB (Produit Net Bancaire), donne 2,9 ou 3,2 milliards d'euros de rémunération (dont 250 et 170 de rémunération variables aux opérateurs de marché).

Le recours par la Société Générale aux rémunérations variables différées présente 3 intérêts :

1) prétendre que l'on suit les recommandations du G20 (sans toutefois démontrer que les opérateurs de marché auront une rémunération in fine, toutes conditions égales par ailleurs, à la baisse, ce qui n'était pas certes le sens du G20 de septembre 2009) ;

2) améliorer les résultats comptables à fin décembre 2009, d'environ 240 millions d'euros avant impôt d'après mon calcul ;

3) diminuer l'effet des taxes exceptionnelles françaises et britanniques.

Deuxième partie L'avertissement sur les résultats du 13 janvier 2010 de la Société Générale

Consulter mon article du 15 février 2010 : Société Générale. Décryptage de l'avertissement sur résultat du quatrième trimestre 2010 annoncé le 13 janvier 2010. Etrange !

http://investigationfin.canalblog.com/archives/2010/02/15/16924878.html

La banque annonçait une plus-value de 0,6 milliards d'euros sur l'opération Amundi, c'est finalement 732 millions d'euros. Soit.

Au passage, c'est ce que retiennent les médias pour expliquer le résultat net au 4 ème trimestre 2009 de 221 millions d'euros (qui est celui part du Groupe, précisons-le, pas le résultat net qui s'élève quant à lui à 333 millions d'euros !) au-dessus des attentes.

Dans son profit warning, la Société générale annonçait 1,4 milliards d'euros d'impacts négatifs sur actifs à risque et en détaillant (en utilisant le terme essentiellement) les postes concernés.

Avec une précision de 0,1 milliards d'euros puisqu'elle annonçait un montant d'environ - 0,1 MdE de l'évolution de la valorisation marked to market des CDS et la réévaluation des passifs financiers. On peut donc comprendre que le terme « essentiellement » signifie qu'avec la liste fournie on doit s'approcher des -1,4.

Or, l'étude des différentes documents communiqués par la Société Générale le 18 février 2010 (annonce des résultats 2009) ne permet pas d'atteindre ces - 1,4 MdE :

- 162 millions d'euros en marked to market des CDS (-106) et en réévaluation des passifs financiers (-56).

- 633 millions d'euros en provisions sur CDO de RMBS reclassés, dont - 540 identifiés en page 75 en portefeuille L&R seulement.

La Société générale avait dit le 13 janvier 2010 qu'une partie devait concerner la dégradation du portefeuille pour un montant de provisions similaires au 3 ème trimestre (-334 ME) et un complément lié à la baisse du taux de recouvrement de 50 % à moins de 42 % (impact que j'avais estimé à - 463 ME).

- 188 millions d'euros en décote sur CDO de RMBS US non couverts, dont - 184 ME identifiés en page 75 en portefeuilles de trading ;

Dans son avertissement sur résultats, la Société Générale évoquait l'augmentation de l'estimation du taux de pertes à maturité sur les prêts subprime 2005 (41 % du portefeuille fin septembre 2009) de 14,3 à 16,5 % après décote de liquidité et sur tous les millésimes de prêts prime (9 % du portefeuille fin septembre 2009).

Ma connaissance des chiffres sur le sujet m'avait conduit à estimer que ces seules hypothèses ne suffisaient pas loin de là à expliquer les pertes. Et même les chiffres plus dégradés fournis aujourd'hui sur les subprime 2006 2007 et prime - de 14 % à 37 % pour les prime- (certes dont les poids sont plus faibles que les subprime 2005) n'auraient pas permis d'obtenir le bon chiffre qui puisse permettre d'atteindre les - 1,4.

Au total, on obtient - 979 millions d'euros, bien loin des - 1,4 milliards d'euros annoncés le 13 janvier 2010.

Et pourtant, les médias retiennent la meilleure plus-value sur Amundi (732 au lieu de 600 millions d'euros) comme explication au résultat meilleur qu'attendu de la Société Générale. C'est donc plus complexe que cela.

Pourtant, ces - 1,4 milliards d'euros ne sont pas si loin de l'impact sur le résultat avant impôt de - 1 579 millions d'euros (- 777 en PNB et - 802 en Coût net du risque) des actifs gérés en extinction au 4 ème trimestre 2009.

Sauf que, et je l'avais remarqué dans mon article du 15 février 2010, deux éléments contributifs significatifs manquaient dans le communiqué de presse de la SG le 13 janvier 2010 :

- 291 ME de pertes et décotes sur dérivés de crédit exotiques (-224) et macro couverture corporate et LCDX (-67) ; au vu des montants des trimestres précédents je posais la question dans mon article de l'absence d'indications sur ce sujet par la SG le 13 janvier 2010 ;

- 364 ME de décote sur monolines, alors que l'impact au 3 ème trimestre était positif de 136 millions d'euros ! Significatif non ?

Précision : impacts du marked to market des CDS et de la réévaluation des passifs financiers ne font pas partie du nouveau tableau au 31 décembre 2009 des actifs gérés en extinction alors qu'ils étaient communiqués jusqu'au 30 septembre 2009 dans le tableau des éléments non récurrents sur le résultat avant impôt (maintenant supprimé).

Conclusion, le communiqué du 13 janvier 2010 était bien incomplet et imprécis !

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