Un point sur les résultats du deuxième trimestre 2009 de 6 des principales banques
Dans cet article sera fait un point au 24 juillet sur les résultats du deuxième trimestre 2009 annoncés par les principaux établissements financiers : Goldman Sachs, JP Morgan, Citi, Bank of America, Morgan Stanley, Crédit Suisse. Doivent suivre jusqu'au 5 août : Deutsche Bank, RBS, Barclays, HSBC, BNP Paribas, UBS et Société Générale. Les aspects suivants vont être abordés : - évolution des résultats relativement au premier trimestre 2009 ; - analyse spécifique sur les activités de Fixed Income ; - impact de l'évolution des spreads des banques sur la valorisation de leurs propres dettes ; - suivi des assouplissements comptables permis récemment par les normes comptables internationales IASB ou FASB. Impression générale, les résultats ne sont pas si bons que cela. Les bénéfices de spéculation en Fixed Income se sont poursuivis mais à un niveau moindre qu'au premier trimestre 2009. De lourdes dépréciations à venir dans les comptes de certaines banques (Citi, HSBC) liées au resserrement des propres spreads ce qui impacte la valorisation des dettes détenues sur elles-mêmes. 1) Comparaison des résultats par rapport au premier trimestre 2009
T1 et T2 2009 |
PNB T1 2009 |
PNB T2 2009 |
RN T1 2009 |
RN T2 2009 |
Goldman Sachs |
9,4 |
13,8 |
1,8 |
3,4 |
JP Morgan |
25,0 |
25,6 |
2,1 |
2,7 |
Citi |
24,5 |
30,0 |
1,6 |
4,3 |
Bank of America |
36,1 |
33,1 |
4,2 |
3,2 |
Morgan Stanley |
2,9 |
5,4 |
-0,3 |
ns |
Crédit Suisse |
9,6 |
8,6 |
2,0 |
1,6 |
2) PNB Fixed Income |
PNB T2 2008 |
PNB T1 2009 |
PNB T2 2009 |
Goldman Sachs |
2,4 |
6,6 |
6,8 |
JP Morgan |
2,3 |
4,9 |
4,9 |
Citi |
-0,6 |
4,7ou4,4? |
5,6 |
Bank of America |
0,7 |
4,6ou4,8? |
2,7 |
Morgan Stanley |
0,7 |
1,3 |
1,0 |
Crédit Suisse |
0,3 |
3,9 |
3,1 |
3) Impact sur le résultat avant impôt évolution des spreads sur la valo des dettes propres |
2007 |
2008 |
Q1 2009 |
Q2 2009 |
Goldman Sachs |
0,2 |
1,1 |
-0,2 |
10 -Q |
JP Morgan |
1,3 |
2,0 |
1,1 |
-1,9 |
Citi |
NI |
3,3 |
0,2 |
-1,6 |
Bank of America |
NI |
0,4 |
-1,6 |
0,1 |
Morgan Stanley |
0,8 |
5,6 |
-1,5 |
-2,3 |
Crédit Suisse |
1,1 |
5,0 |
0,7 |
-1,1 |
PNB Produit Net Bancaire (Revenues en anglais)
RN Résultat net (Net Income en anglais)
Normes comptables : FASB
Devises : en milliards de dollars excepté Crédit Suisse en milliards de francs suisses CHF
Au premier abord, excepté Crédit Suisse et Morgan Stanley, l'impression est positive, les banques se seraient refait la santé.
En y regardant de plus près, seul Goldman Sachs sort du lot.
Goldman Sachs est une banque d'investissement pure, et a notamment excellé dans le Fixed income, elle a dégagé d'importants bénéfices de trading. Du coup, elle a provisionné d'importantes charges de rémunération qui ont défrayé la chronique et donné l'impression que tout était reparti comme avant : du risque à gogo et des bonus faramineux. Sauf que le jour où le vent se retourne, ce ne sont pas les bonus mirobolants évaporés qui vont à la rescousse, mais les Etats !
La rengaine est connue.
Les résultats de JP Morgan s'améliorent, s'expliquant en partie par la diminution des charges de rémunération comptabilisées.
A tendance de résultats similaire, les résultats annuels diront si la politique de rémunération de JP Morgan est moins dispendieuse que Goldman Sachs ou bien si des sous-provisions ou sur-provisions ont eu lieu.
Citi doit ses bénéfices à des gains exceptionnels. Sans 6,7 milliards de dollars de gain de transaction de l'activité de courtage et de gestion d'actifs de Smith Barney avec Morgan Stanley au premier juin 2009, la banque accuserait une perte de 2,4 milliards de dollars !
Même musique pour Bank of America, pour laquelle sans les 9,1 milliards de dollars de gains de transaction dont 5,3 sur China Construction Bank compensés par 5,2 milliards de dollars d'ajustement de crédit en juste valeur dont 1,6 sur les propres spreads de Citi, ses résultats auraient été une perte de 0,7 milliards de dollars, un peu meilleurs que fin mars 2009.
Morgan Stanley fait moins bien, et là pas de gains exceptionnels pour masquer la réalité. L'impact négatif de 2,3 milliards de dollars du resserrement de son propre spread est mis en avant pour expliquer l'évolution défavorable. L'impact du propre spread était déjà négatif au premier trimestre de 1,5 milliards de dollars. Eux au moins affichent clairement qu'ils ne sont pas satisfaits de certaines performances. Le remboursement de l'aide gouvernementale leur a coûté 850 millions de dollars également.
Une remarque quand-même sur la joint-venture avec Citi sur Morgan Stanley Smith Barney joint venture (MSSB). 6,7 milliards de dollars d'impact positif pour Citi. Aucun impact pour Morgan Stanley. Probablement en goodwill dans les comptes de MS.
Les résultats de Crédit Suisse sont également un peu moins bons.
2) Comparaison des PNB des activités de Fixed Income par rapport au premier trimestre 2009
Goldman Sachs
Revenus record, mais sur les taux l'activité client a reflué et les spreads se sont un peu resserrés. C'est de ce côté je pense qu'il faut chercher à comprendre les revenus exceptionnels dont pratiquement toutes les banques ont profité de manière exceptionnelle au premier trimestre 2009. Mais dans le détail je reste perplexe sur les contreparties qui ont permis aux banques d'en profiter autant !
D'après la conference call, le Directeur Financier David Viniar assume le fait de prendre des risques :
Ce que nous avons toujours fait et vous le savez ... we will take risk where our clients want us to and where there are opportunities.
Sauf que ce ne sont pas les bénéfices ou les pertes des clients qui sont communiqués, ce sont les bénéfices de Goldman Sachs sur des opérations de trading qui concernent par conséquent des clients. Je serais client, plus Goldman Sachs fait des bénéfices, plus je me dirais qu'il en fait sur mon dos, tout du moins sur des opérations dont je suis tierce partie.
L'analyste Roger Freeman de Barclays Capital tente d'obtenir plus de détails sur les contributions des matières premières dans les revenus de Fixed Income, mais difficile d'avoir plus accès dans la cuisine.
Extrait de langue de bois :
Roger Freeman
Are we in the upper or lower end of that right now. Est-on au-dessus ou bien en-dessous de la fourchette ?
David Viniar
One or the other. L'un ou l'autre.
C'est très fort.
Autre observation, activité importante maintenue sur les dérivés de crédit. Goldman Sachs veut juste dire au monde entier que la crise elle s'en fiche et qu'elle n'a pas existé ! Serait-elle seulement encore vivante sans l'intervention de l'Etat Fédéral américain.
JP Morgan
Revenus record également, malgré l'impact négatif du resserrement du propre risque de crédit de la banque, compensé par l'arrêt de dépréciation sur certains actifs toxiques, comme les prêts à effet de levier.
Michael Cavanagh, le Directeur Financier parle de gains de trading volatils, mais à un niveau anormalement élevé.
James Dimon, le CEO, avoue quelque chose d'important :
And obviously because of the markets we took advantage of buying certain things in there that we obviously were right to buy but they had to by their nature be put in a trading portfolio.
Comme si quelque chose d'évident s'était produit concernant de la spéculation. Cette évidence s'étant imposée à l'ensemble des banques, elle en ont toutes profité au premier trimestre, c'est ce qui confirme selon moi une sorte de martingale que je cherche à préciser.
We have been making markets, we have been trading and obviously some people were not and spreads have been coming down.
Obviously they were very high, ridiculously high, no one had the right to expect to stay that high and our ongoing assumption would be that there should probably be decent client volume but spreads are going to come down. And we have seen it happening in various products already.
Les banques ont profité des spreads élevés sur le dos de tiers ! Point. Et en fait d'un certain côté la crise a donc profité depuis fin 2008 aux banques elles-mêmes qui en sont à l'origine ! C'est renversant !
Autre point : ce qui est évident mérite-t-il de rémunérer des traders à coups de millions de dollars ? Juste parce que les conditions de marché étaient favorables pour tout le monde ? Sauf à me montrer quelles banques auraient perdu notamment au premier trimestre 2009 !
Mais la fête semble se terminer, les spreads retrouvent un niveau normal. Toutefois les banques vont quand même pouvoir continuer à profiter de la moindre concurrence.
Citi
Au premier trimestre 2009, les 4,7 Md$ de revenus en Fixed Income incluaient un peu plus de 5 milliards de dollars de pertes liées à la crise des subprimes compensés par 3 milliards dont 2,5 de CAV positif (Credit Valuation Adjustment, voir mes articles sur le sujet). Sans ces éléments non-récurrents, les revenus de Fixed Income auraient atteint 6,7 milliards de dollars environ.
Citi ne fournit pas d'élément non-récurrent significatif comme au premier trimestre 2009 sur le Fixed Income.
On constate donc que les revenus normatifs de Fixed Income ont diminué entre le premier trimestre et le deuxième trimestre 2009.
Bank of America
Confirmation que c'est bien au premier trimestre qu'une activité exceptionnelle a eu lieu. Néanmoins, en conference call, il semble que les revenus de trading aient été encore supérieurs au deuxième trimestre 2009, les conditions favorables étant mises en avant.
Morgan Stanley
En conference call, le Directeur Financier Colm Kelleher évoque une sous-performance dans certains domaines. Retraités de l'impact du propre risque de crédit (-1,3 en Fixed Income), les revenus seraient néanmoins supérieurs à ceux du premier trimestre, les matières premières étant moins bénéfiques. Les performances en trading sur produits de crédit sont soulignées.
Les produits de taux d'intérêt et de change se seraient bien comportés en raison de la volatilité des marchés.
Selon Colm Kelleher : I think we punched below our weight.
Sous-entendu, Morgan Stanley aurait pu prendre plus de risques de trading et ne l'a pas fait. Des recrutements sont annoncés pour accroître l'activité de Fixed Income.
Pourtant un peu plus loin : But what did we do in fixed income? Where we took more risk, we had strong return.
Il semble que Colm Kelleher évoquait l'ensemble des desks de trading. Ceux de Fixed Income auraient continué a prendre beaucoup de risque. Et ils auraient eu tort de s'en priver, puisque le premier trimestre 2009 était évidemment productif !
Goldman Sachs semble avoir fait des envieux, et certains auraient mis un petit peu le frein, ce qu'ils regrettent déjà. C'est reparti comme avant, allez ! Plus vite !
Crédit Suisse
Les résultats dans le Fixed Income sont jugés meilleurs qu'au premier trimestre hors éléments repositionnés.
Amélioration dans les taux (part de marché en hausse) et dans le trading des RMBS US (Residential Mortgage Backed Securities).
Baisse dans les changes et le trading de dette à rendement élevé (high grade trading).
3) Impact de l'évolution des spreads des banques sur la valorisation de leurs propres dettes (propre risque de crédit)
NI Non Identifié
10 Q attendre la publication pour avoir l'information éventuellement
Difficultés pour Citi
Extraits de la communication de Citi :Equity markets revenues were $1.1 billion, down 28% from the prior year period, primarily driven by a negative $694 million net CVA on Citigroup liabilities at fair value option and derivative positions (reflected in Appendix B)
Sauf que l'annexe B ne permet pas de réconcilier ce - 694 millions de dollars.
J'avais eu les mêmes difficultés dans mon article du 19 juin sur les impacts de crédit propre pour Citi : j'avais retenu 2,5 Md$ de revenus positifs liés à l'évolution de la CVA sur les dérivés de crédit dans le Fixed Income, à l'exclusion des monolines, principalement selon Citi en raison de l'élargissement des spreads de Citi. Cela donne un ordre de grandeur, mais cela ne semble pas être le chiffre exact. Entre 2,5 ou 3 ? Au deuxième trimestre 2009, retenons -0,9 Md$ : -1,5 CVA on Citigroup Liabilities at Fair Value Option +0,6 CVA on derivative positions, excluding monoline insurers (dans lesquels on devrait avoir aussi de l'impact des propres spreads de Citi ?).
D'après la conference call Goldman Sachs de présentation des résultats et l'échange entre l'analyste Roger Freeman de Barclays Capital et le Directeur Financier David Viniar, l'impact du resserrement des spreads de crédit a été limité en raison d'une politique de couverture.
En conference call de Bank of America, le Directeur Financier Joe Price fournit le chiffre (non identifié dans les documents publiés le jour de l'annonce des résultats) de l'impact du propre spread de la banque au premier trimestre 2009 : + 1,7 milliards de dollars. Et bien c'est quasiment le chiffre inverse au deuxième trimestre 2009, -1,6 milliards de dollars.
La crise de liquidité touche à sa fin, les spreads se tendent, les bénéfices importants dégagés jusque là parce que les banques ont diminué la valorisation de leurs propres dettes sont terminés. Les dettes doivent être valorisées à la hausse, des pertes sont donc constatées.
En comparant Crédit Suisse (6,8 milliards de CHF de bénéfices cumulés jusqu'à fin mars 2009, 1,1 milliards de CHF de pertes au deuxième trimestre 2009) et Morgan Stanley (6,4 milliards de $ de bénéfices cumulés jusqu'à fin 2008, 2,8 milliards de $ de pertes cumulées au deuxième trimestre 2009), soit les spreads de Crédit Suisse sont encore plus desserrés que ceux de Morgan Stanley (Crédit Suisse présente pourtant de meilleurs résultats), soit les modèles de valorisation permettent à Crédit Suisse de ne pas encore trop revaloriser ses propres dettes, soit Credit Suisse va devoir passer d'ici fin 2009 des pertes conséquentes sur le sujet, d'au minimum 1,7 milliards de francs suisses juste pour être au niveau de MS ? J'estime que ce sera plus.
Citi aussi va devoir constater d'importantes pertes très bientôt.
Pour les banques qui n'ont pas encore publié leurs résultats, des pertes substantielles devraient être annoncées pour HSBC (cumul de bénéfices sur propre spread de 9,8 milliards de dollars).
Le sujet concerne moins BNP Paribas (0,9 milliards d'euros de bénéfices cumulés) et la Société Générale (0,6 milliards d'euros de bénéfices cumulés).
Suivi des assouplissements comptables permis récemment par les normes comptables internationales IASB ou FASB
Très peu d'informations sur le sujet dans les publications les jours d'annonce des résultats. Le sujet semble être retombé.
Il faudra inventorier dans les documents de référence SEC AMF et autres.
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